中国东航(600115)：运力引进持续放缓 展望未来景气周期

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中国东航发布2022 年年报：2022 年公司实现营业收入461.11 亿元，同比减少31.31%；实现归母净亏损373.86 亿元，去年同期实现归母净亏损122.14亿元，亏幅同比增加206.09%。

全年运营数据维持低位。中国东航2022 年全年投放运力962.11 亿座公里，同比下降40.13%，相当于19 年的35.60%。实现旅客周转量612.88 亿客公里，同比下降43.67%，相当于19 年的27.63%。2022 年客座率为63.70%，较去年下降4.01pct，较19 年相差-18.36pct。

机队复合增速为三大航中最低，若不考虑737max 引进则25 年可能出现运力负增长。2022 年机队引进34 架，退出11 架，净引进23 架，增速3.1%。2023、2024 年预计机队净引进分别22、27 架，2025 年预计机队净退出2 架，增速分别2.8%、3.4%、-0.2%。公司19-25 年机队复合增速2.16%。

票价高位运行，但航油价格上涨、利用率不足加剧亏损。22 年客公里收益0.602 元，同比2021 年、2019 年分别+13.37%、+15.33%。原油价格上涨导致公司航油价格同比+67.42%，航油成本金额同比+7.95%，在成本中的占比+4.07%至29.80%。营业成本、扣油成本占收入的比重分别为161.8%、113.6%，2019 年分别为88.7%、60.4%。

盈利预测：上调盈利预期，预计2023-2025 年公司归母净利润为-13.61、138.48、167.28 亿元，对应当前股价，PE 估值分别为-71.4、7.0、5.8 倍，维持“增持”评级。

投资策略：1）短期看，23 年春运初步验证量价弹性，节后公商务航线较强势的表现持续支撑行业恢复进度，一季度业绩有望大幅减亏。尽管随心飞冲击市场预期，但我们认为今年在产品时间划分、定价与放票方面均较往年更保守，对市场冲击可控，旺季依然值得期待。2）长期看，①供给收紧+国际航线修复摊薄国内运力+票价共识形成，行业竞争烈度显著下降，供需格局正在不断优化。②上海两场的最大基地航司+ “四梁八柱”航网结构的积极完善，东航达成核心城市航班频次密、航线网络覆盖范围广的效果，有望持续受益于国内国际各类旅客的需求复苏。

风险提示：疫情影响和政策执行的不确定，汇率油价大幅波动，行业供需失衡，宏观经济增长失速，国际贸易摩擦升级，空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等

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