招商银行(600036)：看好大财富管理业务复苏

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招商银行此前已披露业绩快报，2022 年实现营收3448 亿元，归母净利润1380亿元，同比分别增长4.08%和15.08%。

零售客群基础进一步夯实，大财富管理领跑。2022 年大财富管理收入对营收贡献为14.3%，同比下降了1.5 个百分点。主要是2022 年资本市场震荡下行带来代理基金收入同比下降46.4%，同时公司积极压降融资类信托产品带来代理信托收入同比下降47.2%，因此拖累大财富管理收入下降了6.1%。但零售客群实现了较好增长，期末零售客户1.84 亿户，管理零售AUM12.1 万亿元，较年初分别增长6.36%和12.68%。其中金葵花及以上客户数和AUM 分别增长12.84%和11.66%，私人银行客户数和AUM 分别增长10.43%和11.74%。

2023 年伴随资本市场的好转，公司财富管理收入贡献将有所提升。

非息收入下降拖累营收；四季度净息差环比小幅提升1bp。2022 年非息收入下降0.6%；净利息收入同比增长7.0%，增速放缓主要受净息差收窄拖累。

期末总资产10.14 万亿元，较年初增长9.6%，存贷款分别增长8.6%和18.7%，规模稳步扩张。2022 年净息差2.40%，同比收窄8bps，其中四季度单季净息差2.37%，环比三季度提升1bp。2022 年受LPR 下调贷款重定价和信贷需求不足，尤其是信用卡和零售贷款需求不足的冲击，贷款收益率下降了13bps。

负债端由于企业资金活化不足，居民投资向定期存款转换，存款成本率提升了11bps。但四季度资负两端利率都趋于稳定，净息差压力大幅缓释。

不良率小幅上行，公司加大了贷款信用减值损失计提。但非信贷资产信用减值损失计提下降释放利润。2022 年经济承压，公司不良有所暴露，全年不良贷款生成率1.15%，同比上升0.20 个百分点。期末不良率0.96%，较年初提升5bps，较9 月末提升1bp。关注率1.21%，逾期率1.29%，较年初分别提升了36bps 和26bps 在，主要是房地产贷款和信用卡贷款资产质量有所下行。

在此环境下，公司全年信用成本同比提升了8bps 至0.78%。但受不良余额增加拖累，期末拨备覆盖率450.8%，较年初下降33.1 个百分点，较9 月末下降4.9 个百分点，仍处于高位。另外，公司根据实际信用风险情况以及前期计提基础，2022 年非信贷资产信用减值损失计提同比大幅下降了59.9%。

投资建议：招行管理机制优异，大财富管理持续领跑。考虑到信用减值损失下降，上调2023-2025 年净利润预测至1593/1829/2101 亿元（2023-2024 年原预测1523/1718 亿元），对应15.4%/14.8%/14.9%的增速，对应摊薄EPS为6.32/7.25/8.33 元，动态PB 为0.84x/0.75x/0.66x，维持“增持”评级。

风险提示：稳增长政策不及预期带来经济复苏不及预期。

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