艾华集团(603989)：国产铝电解电容龙头 产品结构拓展打开成长空间

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投资要点

国产铝电解电容龙头，年度营收持续稳健增长：公司是国产铝电解电容龙头，拥有“腐蚀箔+化成箔+电解液+专用设备+铝电解电容器”完整的产业链。公司营收自2018 年以来稳步增长，18-22 年 CAGR 约12%。

2022 年受市场环境影响，盈利能力略微下滑，影响持续至2023 年上半年。2023 年上半年，随公司实施更加积极的经营政策及产品结构的拓展，二季度业绩环比出现向上拐点，公司实现主营业务收入8.55 亿元，环比增长23.3%；归母净利润1.05 亿元，环比增长16.6%。2023 年H1，公司共实现营业总收入 15.61 亿元，净利润 1.95 亿元，销售净利率12.41%。

铝电解电容日本厂商向高端产品倾斜，国产替代空间打开：需求端，由于新能源、5G 通讯、计算机设备等领域需求的强势增长，2022 年全球铝电解电容市场规模约620 亿元，2025 年将达700 亿元以上，22-25 年CAGR 约4%。供给端，由于中低端铝电解电容竞争激烈，日系厂商因成本劣势转向高端市场，为国产厂商提供充分的国产替代空间，国产铝电解电容双雄艾华集团和江海股份在铝电解电容市场份额由2013 年的7%提升至2020 年的13%

公司持续优化产品结构，重视研发攻克高端市场：公司一方面不断巩固在照明、手机快充领域的龙头地位，另一方面积极扩张消费电子以及工业领域中高端产品应用领域的市场，稳步提高公司销售业绩。产业链纵向延伸方面，公司拥有完整的产业链，一体化、降本优势突出。产品横向拓张方面，公司重视研发，已逐步突破固态电容、MLPC 等高端产品。

公司根据市场需求，丰富产品结构，拓展工业电源市场份额，逐渐将产品重心由传统优势LED 照明领域转向消费电源、工业电源等景气度更优赛道。2017-2022 年，工业电源板块营业收入占比由26.22%上升为45.62%，营业收入额由4.5 亿元增长为14.63 亿元。2023 年上半年，新能源（光伏、储能、风电）、新能源汽车、工业类市场需求进一步扩大，公司技术持续创新，工业控制类电容占比同比提升 11.93%。

盈利预测与投资评级：公司是国产铝电解电容龙头，产品结构优化打开成长天花板。基于此，我们预测，公司2023-2025 年营业收入为36.8/41.7/49.4 亿元，归母净利润为4.6/5.32/6.35 亿元，当前市值对应PE为18.0/15.6/13.1 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：下游应用市场增长不及预期；行业竞争风险；生产成本波动风险。

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