晶科能源(688223)：TOPCON先发优势释放 上调出货指引彰显信心

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事项：

公司发布2023 年半年报，2023H1 公司实现营收536.24 亿元，同比+60.52%，归母净利润38.43 亿元，同比+324.58%；扣非归母净利润35.36 亿元，同比+340.34%；2023H1 毛利率为15.18%，同比+4.92pct。2023Q2 公司实现营收304.72 亿元，同比+62.72%，环比+31.61%；归母净利润21.85 亿元，同比+333.52%，环比+31.77%；扣非归母净利润23.15 亿元，同比+360.52%，环比+89.51%；2023Q2 毛利率为16.23%，同比+5.03pct，环比+2.44pct。

评论：

TOPCon 大规模量产带动出货高增，上调全年出货指引彰显信心。公司N 型TOPCon 产能已进入大规模量产阶段，凭借N 型产品的性价比优势，需求持续旺盛，在全球市场供不应求，带动公司出货高增。2023H1 公司组件出货30.8GW，其中N 型组件出货16.4GW，N 型占比53%；2023Q2 组件出货17.8GW，环比增长37%，其中N 型组件出货10.4GW，环比增长73%，N 型占比58%。随着产业链价格触底企稳，终端需求有望持续释放，预计2023Q3公司组件出货19-21GW，环比增长约12%。公司将全年出货指引60-70GW 上调至70-75GW，N 型组件占比约60%，彰显未来发展信心。

N 型布局行业领先，降本增效持续推进。公司N 型TOPCon 技术在产品性能及产能规模方面优势稳固，公司TigerNeo 组件主流版型功率较同版型PERC组件高出25-30W，截至2023 年二季度末，公司已投产N 型TOPCon 电池产能约55GW，量产效率达25.5%，良率与PERC 电池基本持平。结合公司N 型HOT2.0 等电池技术的应用，电池量产批次最高转换效率可达25.7%，年底量产转化效率有望达到25.8%，预计N/P 一体化成本将基本持平。

产能结构不断优化，积极推进一体化布局。预计至2023 年底，公司硅片、电池片和组件产能将分别达到85/90/110GW，硅片电池一体化率预计将进一步提升至80%左右。面对海外贸易政策风险以及供应链挑战，公司积极推进海外产能布局，预计至2023 年底，公司将在东南亚拥有超过12GW 硅片、电池、组件一体化产能，同时公司也正积极关注美国佛罗里达1GW N 型组件的扩产机会，以保障海外高价地区出货。

投资建议：公司N 型新技术布局行业领先，TOPCon 红利持续兑现，业绩有望保持较高增速。考虑公司出货高增，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025归母净利润分别为76.44/96.45/121.20 亿元（前值69.4/87.7/109.6 亿元），当前市值对应PE 分别为15/12/10 倍。参考可比公司估值，给予2023 年20x PE，对应目标价15.29 元，维持“推荐”评级。

风险提示：光伏需求不及预期、硅料产能释放不及预期、公司产能释放不及预期、竞争加剧风险等。

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