信用债回顾：政策影响下债市波动调整 信用债收益率大多上行

一、一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比上升

(资料图)

本周信用债共发行2676.45亿元，较上周3015.16亿元环比下降；由于偿还量下降，本周信用债净融资518.20亿元，较上周508.38亿元环比上升。

分产业债和城投债来看，本周产业债发行规模1320.36亿元，较上周的1710.17亿元环比下降，本周产业债净融资规模环比下降，为185.11亿元；本周城投债发行规模1356.09亿元，较上周的1304.99亿元环比上升，城投债本周净融资规模环比上升，为333.09亿元。

分主体评级看，本周AAA、AA+等级信用债净融资均为正，AA、AA-及以下级别净融资为负；分企业性质看，本周央企、地方国企和民企信用债净融资分别为172.47亿元、391.83亿元和-46.10亿元，分别较上周环比变化+340.42亿元、-97.55亿元和-233.05亿元。

分地区看，本周一级信用债发行主要分布在江苏、北京、广东等地区；整体来看，本周各地区信用债发行总量较上周有所下降，净融资总量较上周有所上升，信用债发行和净融资变化幅度较大的地区主要为发债大省，以及内蒙古等地区。

信用债投标上限-票面利率越高，意味着发行贴近投标下限，体现投资者情绪较高；信用债认购倍数越大，意味着有效认购数越大，同样体现投资者情绪较高。从本周投标上限-票面利率和认购倍数来看，本周信用债认购热情有所下降。

本周信用债一级市场的信用债发行成本环比上升，加权票面利率为3.57%，而上周为3.46%；本周信用债一级市场的信用债发行期限环比上升，加权发行期限为2.58年，而上周为2.52年。

二、二级市场：本周信用债收益率大多上行

本周信用债收益率大多上行。本周5年期AA-等级城投债收益率下行，其余各等级各期限城投债收益率均上行，其中3年期AAA等级上行最为明显（6.68bp）；本周各期限各等级中票收益率均上行，其中1年期AA+、AA、AA-等级上行幅度最大（6.88bp）。

信用利差方面，本周5、7年期AAA等级、3、5年期AA等级、5、7年期AA-等级城投债信用利差收窄，其余各等级各期限城投债信用利差均走阔，其中1年期AAA等级走阔最为明显（7.28bp）；本周5、7年期AAA等级、7年期AA等级中票信用利差收窄，其余各期限各等级中票信用利差均走阔，其中1年期AA等级和AA-等级走阔幅度最大（9.38bp）。

信用利差历史分位数方面，对于城投债，当前（截至7月28日）各期限、各等级城投信用利差分位数水平大多处在2012年以来的历史1/4至3/4分位数之间，其中除3、5、7年期AA-等级城投信用利差处于2012年以来的历史3/4分位数之上，3年期AAA等级、1年期AA等级信用利差处于2012年以来的历史1/4分位数之下，其余各期限各等级城投债信用利差均处在2012年以来的历史1/4至3/4分位数之间；对于中票，当前各期限、各等级中票信用利差大多处在2013年以来的历史1/4至3/4分位数之间，其中除3、5年期AA-等级中票信用利差处于2013年以来的历史3/4分位数之上，1年期AA等级信用利差处于2013年以来的历史1/4分位数之下，其余各期限各等级中票信用利差均处在2013年以来的历史1/4至3/4分位数之间。

二、二级市场：本周信用债收益率大多上行

本周资金利率表现分化。本周短端资金利率分化，中期资金利率下行。短端资金价格方面，R001较上周五下行6.74bp，R007较上周五上行8.00bp。中等期限方面，3M SHIBOR较上周五下行0.20bp，本周下行0.20bp。央行公开市场操作方面，本周累计开展3410亿元逆回购操作，有1120亿元逆回购到期，央行本周实现净投放（含国库现金）2890亿元。

政治局会议释放积极信号，债市短期波动调整，持续关注后续政策与经济修复的节奏与落地情况。7月24日政治局会议召开，对房地产和地方债务作出最新论述，一方面会议对房地产作出最新定调“适应中国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势”，在因城施策原则下，房地产边际优化政策有望继续加码，市场加大了对于政策落地和效果的预期。另一方面，地方债务层面会议提出“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”。此外对于稳增长政策方面，会议提出“加强逆周期调节和政策储备”，下半年宏观政策调控存在加力空间。

多方政策面影响之下，本周股债都表现出明显变动。其中债市出现比较明显的回调，信用债方面也同样受到整体债市影响波动扩大。往后看，投资者需密切观察后续政策的落地和效果，以及在这之前的预期边际变化对债市的短期影响。

从本周偏离估值成交情况来看，低于估值成交占比的总体水平较上周有所下降，占比中枢在26.1%左右（上周为28.5%左右）。从本周低于估值成交的情况来看，城投债占比较上周有所下行，占比中枢在42.6%附近。分主体评级来看，当前的市场环境下，投资者依然偏好高主体评级的产业债；本周低于估值成交的城投债中，AA+及以上高主体评级城投债占比较上周有所上行。从本周低于估值成交的产业债行业分布来看，主要分布在公共事业、综合、建筑装饰等领域，且以AA+及以上优资质主体债券为主；从本周低于估值成交的城投债地区分布来看，主要分布在山东、湖南、天津等地区，其中投资者对城投债下沉信用资质更多集中在山东、贵州、四川等地区。分行政级别来看，本周投资者对城投债的低估值成交更多集中在地级市平台。

风险提示：经济出现超预期变化，政策超预期。

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