环球即时：转债行业图谱系列(七)：医药商业行业之保健批发赛道可转债梳理(正股与转债分析及推荐篇)

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观点

正股业绩表现总体向好，估值多处于中低区间：1）柳药转债：广西医药商业龙头，得益于医药批发、零售和医药工业板块持续做大做强，2022年实现营收净利双增长，2023Q1 业绩持续向好，偿债能力较强，现金流稳增。一方面公司在医药流通领域走“批零一体化”模式，加强医疗器械耗材市场布局，子公司桂中大药房门店持续扩张；另一方面医药工业板块布局不断完善，产能提升，逐步补强公司业绩发力点，推动公司收入和盈利结构改善。2023/4/28 PE（TTM）11.64 倍，处于25.56%历史较低区间，中长期基本面驱动因素扎实稳固，预计未来估值上升空间充裕。2）英特转债：浙江医药流通区域龙头，得益于医药、零售板块持续扩张，2022 年及2023Q1 业绩保持增长，但财务风险有所上升。通过实施“批零一体化”战略，且近期资产重组和周边地区辐射扩张项目接踵而至，物流网络完善，产能有望进一步释放。2023/4/28 PE（TTM）32.64倍，处于49.71%历史中区。3）润达转债：立足华东、辐射全国的医学实验室综合服务商，随疫情影响逐渐消散，2022 年及2023Q1 均实现营收净利双增长，且盈利能力及财务风险保持稳定。商业板块IVD 业务和集约化平台服务乘政策东风前景较好，工业板块加大研发投入并积极拓展对外合作有助于释放增长潜力。2023/4/28 PE（TTM）16.42 倍，处于10.68%历史低位，长期看好上升空间进一步打开。4）塞力转债：主营医疗集约化业务与运营服务，2022 年及2023Q1 业绩承压，营收净利均下滑，盈利能力尚未修复。伴随疫情影响消退、应收账款回收、SPD 项目逐渐落地或可带来新的业绩驱动，建议观望中长期业绩复苏进度。

转债行情复盘与分析：1）柳药转债：平衡型标的，具备一定债底保护，弹性不弱于股性标的英特转债，价格、溢价率均低于同为平衡型的润达转债，或表明其性价比更高；市场关注增多，交易流动性良好，基本面较好，或可作为“双低策略”可选标的埋伏左侧机会，配置盘需警惕隐含强赎风险。2）英特转债：偏股型标的，股性强于其余标的，弹性空间较好，平价及价格呈小幅震荡上行走势，平价驱动估值变化；市场关注有限但近期热度增加，平价接近强赎线故需警惕强赎风险。3）润达转债：平衡型标的，具备“攻防两相宜”特质，股债性接近柳药转债但略有不及；市场热度较高但有所分化，性价比略弱于柳药转债，鉴于2 只标的正股业绩增势稳健，润达转债正股估值稍低，建议同步关注其替代可能性。4）塞力转债：纯债型标的，债底较厚，防守属性显著；市场热度一般，由于缺乏基本面支撑，若短期内无明显利好催化，预计当前高企的转股溢价率难以回落，转债价格仍将维持当前水平，上行概率较小。

五大维度推荐转债标的：1）正股基本面：润达≈柳药＞英特＞塞力。

润达转债内外驱动因素强劲，业绩回升迅速；柳药转债因优化批发品种结构并加强工业板块布局，盈利能力强，叠加零售药房板块发力，当前估值较低，基本面表现优于英特转债；塞力转债业绩承压严重。2）等平价溢价率测试：塞力＞柳药＞英特＞润达。塞力转债估值合理，性价比较优，柳药、英特转债性价比居中，高平价区间前者套利机会更高。3）股性强弱：英特＞柳药≈润达＞塞力。英特转债溢价率较低，塞力转债溢价率较高，柳药、润达转债居中。4）转债价格弹性：柳药＞润达＞英特＞塞力。柳药、润达转债溢价率虽高于英特转债，但估值实际向上弹性空间或大于英特转债。5）机构持仓：柳药＞润达＞英特＞塞力。市场对润达、柳药转债新增关注较多，但柳药转债流通盘较大赋予额外优势，塞力转债热度一般。6）我们推荐稳健型投资者对性价比较高、向上弹性较好、向下保护不弱且正股基本面向好的柳药、润达转债予以关注。

风险提示：政策变动风险；正股表现不及预期；发行人违约风险。

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