【独家】盾安环境(002011)跟踪点评：空调行业高景气延续 热管理业务放量在即

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空调行业逐渐步入景气周期，随着原材料价格的持续回落，家电零部件公司成本红利得以释放。23Q1 下游空调行业高景气度及新能源汽车热管理业务快速放量，叠加结构优化与原材料成本红利，公司业绩表现超出预期。后续我们认为空调有望保持高景气度，主业盈利弹性仍将维系，建议持续关注公司主业盈利改善以及热管理业务的持续放量，维持“买入”评级。

空调行业或步入景气周期。地产回暖&消费复苏背景下，我国空调行业或进入景气周期。根据产业在线数据，23Q1 我国家用空调累计生产/销售4261 万/4278万台，同比增长19%/5%；其中内销2200 万台，同比增长17%。行业月度空调排产预测增速依旧强劲，产业在线预测2023 年5-7 月空调排产同比分别+18%/31.1%/9.5%。我们认为空调行业景气度有望维持，白电零部件企业将显著受益。

原材料价格中枢回落，成本红利有望持续。全球流动性收紧背景下，海外衰退预期渐强，需求下行导致大宗价格承压。截至2023 年5 月5 日，Wind 中国大宗商品价格指数较2022 年高点已回落18.56%，公司核心原材料冷轧/LME 铜/LME 铝价格较2022 年高点也已回落22%/23%/42%，原材料价格下降的趋势明显。展望未来，考虑到美联储利率或维持高位，海外需求下行趋势较为明确，原材料价格中枢或将持续震荡下行。家电零部件企业原材料成本占比达75%以上，原材料价格传导至报表端时间一般在1-2 个季度，2023Q1 成本端压力已显著改善，考虑到23M1-4 原材料价格同比下行，我们认为公司主业盈利弹性仍可持续。

结构优化调整效果显现，空调主业呈高景气度。公司23Q1 盈利能力提升主要得益于产品结构优化（高毛利率阀件占比提升）与原材料成本下行共促，叠加控费效果显现与海内外物流成本下降，公司盈利弹性显著，销售净利率达6.59%，同比+2.06pcts。我们预计后续伴随着商用及出口结构的进一步改善，利润红利仍有较大释放空间。公司作为空调上游零部件企业充分受益于空调行业高景气，我们预计23Q1 主业制冷配件收入同比增长高个位数。根据公司公告，2023 年全年格力电器向公司采购额预计为29 亿元，同比+76%。针对过去市场较为担心的大客户转单问题，我们预计截至今年1-4 月大客户并未进一步转单。

汽车业务放量在即。2023Q1 受国补退坡叠加各地区上牌政策等因素影响，新能源汽车主机厂出货压力较大，我们预计公司23Q1 汽车收入6000 万-7000 万元，同比增长两倍以上。公司热管理定点项目装车进程通常跟随汽车主机厂新车型/老车型代际切换。展望2023 年下半年，伴随着上海车展众多新车型量产发布以及公司定点项目的实际装车，我们预计下半年公司汽车业务将集中释放，或将达到全年汽零收入的七成以上。

风险因素：新技术迭代风险；客户拓展不及预期；原材料价格大幅上涨；新能源车销量不及预期；汇率波动风险。

投资建议：公司当下主业盈利显著改善，收入端受益于新客户开拓及空调景气度较高，表现超出预期。根据近期空调行业出货情况，我们调整公司2023/24/25年归母净利润预测至7.27/8.04/9.79 亿元（原预测为7.23/8.00/9.73 亿元），当前公司汽零在手订单充沛，参考可比公司三花智控2023 年Wind 一致预期28倍PE，并考虑到公司当前新能源业务相较三花智控体量尚小，给予公司一定估值折价、给予2023 年24 倍PE，对应目标价17 元，维持“买入”评级。

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