【全球快播报】2023年一季度货币政策执行报告评论：管窥货币政策的四个变化

平安观点：

2023 年5 月15 日，中国人民银行发布《2023 年第一季度中国货币政策执行报告》。本文对其中呈现的四个重要变化提出我们的理解，借此展望货币政策动向。

1、如何理解“总量适度、节奏平稳”？一季度货币政策执行报告中，明确提出了货币信贷“总量适度、节奏平稳”的要求。我们认为：1）总量上，按照社融增速与名义GDP 增速相匹配的要求，当前货币对实体经济的支持力度不弱，事实上并不要求今年社融增速进一步大幅增长。2）节奏上，4 月我国信贷投放大幅下挫引发市场担忧。但应看到，历年4 月都是全年信贷投放的低点，在今年前3 个月天量投放、居民房贷早偿率显著提升情况下，4 月信贷增长下降亦属正常。

(资料图片仅供参考)

2、如何理解“保持利率水平合理适度”？对于货币政策的价，按照本次报告介绍的政策利率决策框架：首先，从贷款实际利率与潜在经济增速的差值来看，考虑到2023 年我国通胀水平预计将较2022 年明显回落，实际利率水平对我国经济的驱动有下降趋势。因此，在物价中枢下移、企业投资回报率下行的背景下，2023 年仍有必要推动贷款名义利率进一步下行，后续存在降准、降息的可能性。其次，“居中之道”留有余地下，政策利率下调的幅度不会太大。再次，在银行净息差极端低位情况下，“市场利率+央行引导”意味着，2023 年存款利率市场化改革或将在降低融资成本中发挥重要作用。

3、多次提及“居民预防性储蓄”意味着什么？本次报告中，居民预防性储蓄被央行两次提及：一方面，居民预防性储蓄是M2 较快增长的原因之一；另一方面，居民预防性储蓄是物价低迷的原因之一。可见，居民超额储蓄成为当前“高货币供应vs 低物价水平”并存现象的重要蓄水池。这凸显出4 月中央政治局会议所强调“社会预期持续改善”的重要性，超额储蓄也应当成为我们观察中国经济复苏、从而观测货币政策风向的重要指标。4 月居民存款出现2022 年3 月以来的首次同比少增，但我们推测，其驱动因素更多是家庭资产的再配置，流向消费的规模可能尚有限，促进超额储蓄释放仍需着力于稳增长。

4、“防范境外风险向境内传导”有何所指？本次报告在防风险部分的论述中，新提出“防范境外风险向境内传导”，以此取代去年四季度关于“稳步推动重点企业集团、中小机构等风险化解”的表述。对于“境外风险”有何所指，报告在“值得关注的问题和趋势”中提到三点：金融稳定风险上升、货币政策不确定性加大、全球经济秩序或加速演变，这构成了境外风险的关注线索。央行在防风险部分积极吸取了美国银行业危机中的经验教训，并隐含了货币政策支持“稳外贸”、警惕美联储政策路径不确定加大资本市场波动等政策含义。

2023 年5 月15 日，中国人民银行发布《2023 年第一季度中国货币政策执行报告》。本文对其中呈现的四个重要变化提出我们的理解，借此展望货币政策动向。我们认为：

1）对于货币政策的量，当前货币对实体经济的支持力度不弱，从社融增速与名义GDP 增速相匹配的标准来看，事实上并不要求今年社融增速进一步大幅增长。

2）对于货币政策的价，按照本次报告介绍的政策利率决策框架，首先，在物价中枢下移、企业投资回报率下行的背景下，2023 年仍有必要推动贷款名义利率进一步下行，后续存在降准、降息的可能性；其次，“居中之道”留有余地下，政策利率下调的幅度不会太大；再次，在银行净息差极端低位情况下，“市场利率+央行引导”意味着，2023 年存款利率市场化改革或将在降低融资成本中发挥重要作用。

3）央行在分析中认为，居民超额储蓄成为当前“高货币供应vs 低物价水平”现象的重要蓄水池。这凸显出4 月中央政治局会议所强调“社会预期持续改善”的重要性，超额储蓄也应当成为我们观察中国经济复苏、从而观测货币政策风向的重要指标。

4）央行新提出“防范境外风险向境内传导”，在防风险部分积极吸取了美国银行业危机中的经验教训，并隐含了货币政策支持“稳外贸”、警惕美联储政策路径不确定加大资本市场波动的政策含义。

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