东兴晨报

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【东兴电子元器件】清越科技（688496）深度：电子纸模组领军企业，硅基OLED 显示引领未来（20230505）

公司是电子纸模组领先企业，业绩进入释放期。公司的主营业务为电子纸模组、PMOLED 和硅基 OLED 产品的制造与研发。电子纸模组业务市场需求增长旺盛，出货量大幅增加，自2020 年下半年实现量产以来，公司电子纸模组业务收入3 年CAGR 为228.43%，收入占比提升至68.14%。从PMOLED到电子纸，再到硅基OLED，公司具备较强的技术与研发优势，快速响应客户，产品横向延伸拓展，积极开拓以小家电、短距离交通和新能源等相配套的新业态、新领域和新客户。公司资本开支/折旧摊销近年来持续降低，近4年研发投入CAGR 为32.51%，投入期高点已过，即将迎来业绩释放期。

电子纸市场规模快速增长，PMOLED 市场稳定增长。全球电子纸终端市场处于高速成长期，预计2025 年市场规模为723 亿美元，国内电子纸标签渗透率目前不足10%。电子纸产业链壁垒最高的是上游核心组件，跟上游电子纸膜片厂商合作绑定的公司，例如京东方、东方科脉、清越科技等公司，近年来电子纸业务得到快速发展。另外，PMOLED 显示面板具有自发光的特性，厚度可至 0.2mm，具有高亮度、高对比度等特点。PMOLED 保持较为稳定增长，根据CINNO Research 数据，市场规模年均增速预计为10%左右。2019-2021年清越科技PMOLED 产品出货量市占率为32%，在利基型市场位居全球第一，我们预计未来保持稳定增长。

硅基OLED 集成了半导体和OLED 两大工艺，将成为AR/VR 微显示器市场的主流技术，国内外公司积极卡位布局。硅基OLED 相比其他技术具备快速响应、高分辨率、高对比度、低功耗、大视角等明显的优势，或将成为VR/AR重要技术路径。受AR/VR 产业发展拉动，硅基OLED 显示面板市场规模有望迅速扩张，2021-2025 年年均复合增长率CAGR 将达119%。硅基OLED 微显示器的研发和生产厂商主要来源于欧美国家，主要有美国eMagin 公司、英国MED 公司、法国MicroOLED 公司、日本索尼公司。2010 年后，国内公司开始争相布局硅基OLED 领域，卡位未来AR/VR 重要显示技术。

公司IPO 募资投向硅基OLED 等项目，与元太签订大额采购合同保障供应稳定。公司IPO 募集资金主要投向硅基OLED 显示器生产线技改项目、前沿超低功耗显示及驱动技术工程研究中心建设项目，以及补充营运资金。公司持续聚焦PMOLED、硅基OLED、电子纸等新型显示技术，加大研发投入，在超高分辨率、超低功耗、超高对比度、超高可靠性等技术领域成为细分行业领域的领跑者。公司与上游电子纸膜龙头公司元太科技签订大额采购合同，保障上游稳定供应，彰显公司对于电子纸模组业务的发展信心。

公司盈利预测及投资评级：公司是电子纸模组领军企业，卡位硅基OLED 赛 道，业绩将迎来释放期。预计2023-2025 年公司EPS 分别为0.20 元，0.36 元和0.57 元，当前股价对应市盈率分别为58X，33X 和20X，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：下游AR/VR 行业发展不及预期、新技术迭代风险、行业竞争加剧风险、募投项目实施进展不及预期。

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