山东黄金(600547)：经营恢复业绩回升 黄金龙头未来可期

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2022 年公司实现营收503.06 亿元，同比增长48.24%；归母净利润12.46亿元，同比增长14.40 亿元；扣非归母净利润13.04 亿元，同比增长18.57 亿元。2022Q4，公司实现营收104.78 亿元，同比减少35.42%、环比增长4.76%；归母净利润5.53 亿元，同比减少51.65%、环比增长303.65%；扣非归母净利润5.48 亿元，同比减少23.19%、环比增长275.34%。

业绩大幅增长， 期间费用率下降。2022 年公司在黄金行业实现营收474.8亿元， 同比上升54.01%, 其中自产金/ 外购金/ 小金条业务营收分别为151.8/207.3/108.1 亿元，同比变化+55.26%/+73.63%/+23.22%，毛利率分别为43.33%/0.49%/0.90%，同比变化+14.25pct/+0.24pct/+0.74pct，分项营收均有增长，毛利率整体提升。期间费用率由2021 年的11.78%降低至2022 年的7.03%，其中管理费用率大幅下降，同比减少4.03pct，主要是因为公司2022年无形资产摊销减少，销售费用率下降主要是因为2022 年销售佣金减少。

生产经营恢复，盈利能力增强。2022 年， 公司自产金/外购金/小金条产量分别为38.67/53.05/30.62 吨， 同比变动+56.06%/+71.18%/14.56%，产销量均有提升。按照年报计算，2020-2022 年自产金的生产成本分别为190/265/222元/克，2022 年矿产金成本较2021 年明显降低，与2020 年相比略有上升。

矿山产量恢复增长， 主力矿山复产在即。2022 年省内矿山大多恢复生产，7家矿山产量创出新高，其中焦家金矿黄金产量突破10 吨，成为全国第一家年产黄金超过10 吨的单体矿山企业。受山东省新一轮生态保护红线划定影响，2022年蓬莱金矿、玲珑金矿的生产受到扰动，蓬莱矿业于2022 年4 月底复产，东风矿区于2022 年12 月取得延续后的采矿及安全生产许可证，2023 年1 月已经复产，玲珑矿区于2022 年12 月取得延续后的采矿许可证，也有望逐步复产。

优质资源赋成长性，十四五目标大幅迈进。公司为山东省国资委旗下的黄金龙头公司，现拥有13 座国内矿山+2 座海外矿山，截至2022 年底，公司黄金资源量达到1431.40 吨。未来公司将依托已有资源，推进外延并购逐步做强黄金主业，随着莱州世界黄金生产基地建设的逐步展开，海外卡蒂诺资源项目的推进，都将助力公司实现到2025 年自产金产量达到80 吨的十四五战略规划目标。

盈利预测与投资建议：公司掌握优质金矿资源，盈利能力强，业绩将充分受益于贵金属价格的上行，考虑到公司矿山逐渐复工复产，预计公司2023-2025年归母净利润分别为24.66/31.74/38.50 亿元，按照3 月31 日收盘价计算，对应PE 为40/31/26 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：产品价格波动风险，安全环保管理风险，资源获取风险。

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