万泰生物(603392)：2价HPV疫苗继续放量 9价HPV疫苗临床进展顺利_滚动

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事件：公司发布2022 年年报，实现营业收入111.85 亿元（+94.51%），归母净利润47.36 亿元（+134.28%），扣非归母净利润45.14 亿元（+132.03%），非经常性损益对利润的影响额为2.21 亿，主要是政府补助。分季度来看，单Q4 实现营业收入25.35 亿元（+17.65%），归母净利润7.92 亿元（-4.95%），扣非归母净利润6.66 亿元（-15.77%），我们预计Q4 利润下滑的原因跟鼻喷新冠疫苗紧急授权后，原先III 期临床资本化的研发支出进行了费用化处理有关。

点评：

原料+试剂+仪器一体化布局，诊断板块稳健增长。2022 年公司诊断分部实现收入26.74 亿元，净利润8.18 亿元，其中试剂收入20.85 亿元（+22.32%）、仪器5134 万元（-42.99%）、活性原料3.92 亿元（+3.96%）、代理产品1.45亿元（-1.42%）。公司的体外诊断试剂应用于酶免、胶体金、生化、发光等多个平台，同时公司具备了完整的抗原、抗体、酶等诊断试剂所需生物活性原料的研制和生产能力，已建立十多类共300 多项原料的产品线。此外，公司研发的新冠抗原检测试剂优势突出，22 年3 月自主研发生产的新冠抗原检测试剂盒（胶体金法）在国内获批上市，该产品全年销售全球20 多个国家共计1.55 亿人份。我们认为公司在体外诊断的产品线不断拓展，在原料+试剂+仪器一体化能力的建设下该项业务有望持续发展。

2 价HPV 疫苗继续放量，9 价HPV 疫苗临床进展顺利。2022 年公司疫苗分部实现收入84.93 亿元，净利润40.46 亿元，其中医疗机构实际采购2 价HPV疫苗的量约为2569 万支，并相继获得摩洛哥、尼泊尔、泰国、刚果（金）4个国家的上市许可。当前2 价HPV 疫苗设计产能为3000 万支，未来将通过导入精益生产，优化生产排程等方式挖潜进一步挖潜产能。9 价HPV 疫苗III期临床试验进展顺利，正按计划进行随访，与佳达修9 的头对头临床试验已完成临床试验现场及标本检测工作，正在进行数据统计分析，小年龄桥接临床试验完成入组工作。

鼻喷新冠疫苗III 期数据良好，已获批紧急使用。在奥密克戎变异株全面流行背景下，公司和厦门大学、香港大学合作的鼻喷新冠疫苗在4 个国家、33 个现场完成3 万多例受试者的III 期临床保护研究，中期主数据分析结果表明鼻喷新冠疫苗对于Omicron 感染导致的COVID-19 可产生良好的保护力，同时具有很好的安全性。该疫苗于2022 年12 月2 日获批紧急使用，同步建成年产能1 亿剂生产线并投入运行，目前正在开展附条件上市申报的相关工作。

疫苗研发平台储备丰富，在研管线产品布局广泛。公司的疫苗产品以自主研发的创新疫苗为主，具有技术创新性和领先性。在研管线中，20 价肺炎疫苗于2022 年11 月10 日通过江苏省疾病预防控制中心伦理审查委员会审查并获得伦理批件，并于2023 年2 月启动受试者招募工作；冻干水痘减毒活疫苗完成III 期临床试验，正在进行生产申报准备工作；冻干水痘减毒活疫苗（VZV-7D）完成IIa 临床现场工作，正在开展IIb 临床试验；重组带状疱疹病毒疫苗、重组三价轮状病毒亚单位疫苗和第三代HPV 疫苗、四价肠道病毒灭活疫苗和鼻喷三价新冠-三价流感病毒疫苗正开展临床前药学和药效研究工作。

发布员工持股计划，业绩考核指引彰显对未来3 年的发展信心。公司发布2023 年员工持股计划，业绩考核年度为2023-2025 年，以2021 年净利润或营业收入为基数，2023-2025 年增净利润增长率分别不低于176%、247%、304%；营业收入增长率分别不低于144%、195%、242%。以2021 年的计算得到的公司2023-2025 年业绩目标为净利润分别55.79 亿元（+17.81%）、70.14 亿元（+25.72%）、81.67 亿元（+16.43%）；收入分别140.31 亿元（+25.44%）、169.63 亿元（+20.90%）、196.67 亿元（+15.93%）。员工持股计划有利于建立和完善劳动者与所有者的利益共享机制，实现公司、股东和员工利益的一致性，充分调动员工的积极性和创造性，吸引和保留优秀管理人才和业务骨干，提高公司员工的凝聚力和公司竞争力。

盈利预测：我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为57.23 亿元、70.50 亿元、78.58 亿元，EPS 分别为6.32元、7.78 元、8.67 元。公司2 价HPV 疫苗快速放量，未来9 价HPV 疫苗上市接力渗透消费升级市场值得期待，同时与公司进行产学研合作的厦门大学平台优势突出，后续仍在孵育新产品，参考可比公司，我们给予公司2023 年20-25X PE，对应合理价值区间为126.33-157.91 元，继续维持“优于大市”评级。

风险提示：临床试验失败的风险，注册审评过程中存在的风险，市场竞争风险，新产品推广不达预期的风险

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