宏观高频观察系列(一)：复苏的弹性和梯次

3 月5 日两会发布政府工作报告，2023 年设置5%左右的GDP 增速目标非常务实，然而市场认为两会政策力度不及预期，复苏交易逻辑开始走弱。

上周（3 月6 日-3 月10 日）股弱债强，股市走弱受到海外SVB 突发事件引发的恐慌情绪扰动，债市走强与流动性偏松关联。不可否认，近期市场国内复苏交易进一步降温。

(资料图片)

现在的问题是，撇除海外风险性事件扰动，现实数据可否支持复苏交易持续？

我们观察高频数据，尝试对当下宏观经济状态的以下问题给出回应：经济复苏进入到哪一阶段，未来复苏弹性几何？

节后政策力度减轻，但经济持续复苏，动力来自市场内生的需求修复。

防疫政策优化之后，中国复苏路径非常明确，延续如下路径推进（按照修复弹性及节奏排序）：人员出行>场景消费>一般耐用品消费>地产销售>工业生产及建筑业项目开工>出口外需。

春节后驱动内需修复的政策较去年四季度有所收敛，然而高频数据显示，春节后生产和需求持续改善，当下经济呈现出两点特征。

其一，人员出行、场景消费、一般耐用品消费等经过了春节前后修复斜率最快时期，当下进入斜率放缓的修复平台期。

其二，近一周（3 月6 日-3 月10 日）最大的边际变化是高能级二手房交易加速放量，工业生产和建筑业项目开复工率持续推进。

这意味着当前经济修复已经进入第四和第五阶段，即地产销售、工业生产及建筑业项目开复工仍在推进。

3 月以来弱复苏交易背后本质上是 “强现实、弱预期”。

去年底疫情政策意外放松，随后人流迅速达峰，场景消费、一般耐用品消费以及地产销售依次快速修复，市场也顺势交易一轮强复苏。

进入3 月，三大宏观因素共振，首先市场解读两会政策不及预期；其次高频数据显示疫情优化以来消费和地产修复最快时期暂告段落，当前内需处于平稳修复期；最后海外SVB 事件扰动压制全球风险偏好。

这种情况下，强复苏交易暂且降温，然而高频数据显示当下实体基本面仍在持续修复，尤其近期建筑业开工加快推进，紧贴地产的螺纹钢表现强劲，毕竟黑色系大宗更多交易现实。

某种意义看，3 月以来市场交易更倾向于“强现实、弱预期”。

我们对本轮经济复苏给出如下四点判断。

判断一，当下经济仍处于复苏路径之中，近期复苏交易降温更多缘自预期调整。

判断二，2023 年全球经贸周期下行，本轮国内经济复苏的关键在于内需。

判断三，2023 年内需复苏弹性多大，关键在于地产修复斜率。

判断四，2023 年中国地产最值得期待的是销售和价格弹性（尤其高能级城市）。

风险提示：经济政策不及预期，货币政策超预期。

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