水泥行业：量价修复 但供需或迎阶段性新挑战

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需求继续呈现弱复苏特征，水泥价格持续修复

春节后水泥需求稳步提升，呈现弱复苏态势。根据数字水泥，在春节后第7周，全国水泥发货率恢复至63.2%，较去年农历同期高2.8 个百分点，但较2018/2019/2021 农历同期分别低19.1/18.4/25.4 个百分点。得益于需求修复以及执行良好的错峰生产，水泥库容比已经回落至59.5%。尽管仍然处于高位，但节后下降速度为近5 年同期最快。华东和华南等核心市场春节后水泥价格已经上涨2-3 轮，幅度50-60 元/吨。伴随北方采暖期错峰生产的临近结束，水泥生产线的大范围复产可能会带来阶段性挑战，但在需求企稳的迹象更为明晰、行业共识牢固正得到初步印证的情况下，我们看好2023 年水泥价格和行业利润率从低起点实现逐季修复。

区域和结构分化，需求复苏仍不均衡

截至3 月10 日的春节后第7 周，华东区域(江、浙、沪、皖、闽)和华南区域(粤、桂、琼)发货率均恢复到接近80%，华中区域(赣、湘、鄂)、鲁豫和西南地区恢复至70%左右，其余区域市场均的发货率在60%以下。从水泥消费关联度较高的产品看，沥青发货较2021/2022 年农历同期分别高21.7%/61.4% ， 商品混凝土发货较2021/2022 年农历同期分别低43.2%/16.0%，体现基建是水泥需求弱复苏的主要动力，而房建相关需求仍然较为疲弱。区域和结构的不均衡复苏较为显著。

供给端加速复产中，供需关系或迎来阶段性挑战由于北方区域的大部分生产线仍然处于采暖季错峰生产阶段，南方区域生产线停窑检修的力度也较大，供给端在春节以来处于低位，是春节后水泥市场实现较快价格及盈利复苏的重要保障之一。但随着南方区域生产线的逐步复产、北方采暖季的临近结束，供给端正面临加速提升，供需关系或迎来新挑战。我们认为二季度行业仍然需要较大力度的错峰生产，以实现更持续的供需均衡和盈利修复。

需求企稳和行业共识牢固有望推动价格和盈利逐季修复随着春节后水泥发货量的稳步提升，需求端在2023 年实现弱复苏的迹象正进一步明晰。在基建实物工作量的提升带动需求企稳的基础上，房建投资仍是需求改善幅度和持续性的关键变量，新房销售是最值得关注的领先指标。

在供给端，春节以来执行良好的错峰生产初步印证了行业避免恶性竞争、尽快实现盈利修复的共识较为牢固。虽然生产线的加速复产可能在二季度带来阶段性挑战，在需求企稳和行业共识牢固这两个关键要素得以实现的情况下，我们看好2023 年水泥行业盈利实现逐季修复。

风险提示：房地产政策严于预期，行业竞合弱于预期。

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