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    环球观热点:流动性洞见系列十二:YCC:日本银行与金融市场的对决

    2023-01-18 20:18:49  |  来源:光大证券股份有限公司  |  编辑:  |  

    核心观点:2022H2 以来,市场对日银能否维持YCC 的质疑升温,日本汇市和债市的做空力量强劲。为了平衡政策目标和金融市场,日银于2022 年12 月超预期地扩大了YCC 目标区间,但这一试图稳定市场的举措,反而助长了债市的做空力量。在政治和市场的双重压力下,日银却在1 月政策操作中选择按兵不动。


    (资料图片仅供参考)

    向前看,日银推动实现“经济良性循环”和“通胀稳定在2%”的政策目标,仍存在较高的不确定性,美欧央行紧缩政策等外部冲击有望减弱,完全放弃负利率和QQE 政策的概率不高。同时,考虑到薪资涨幅正在向有利的方向演进,叠加来自政治和市场的压力,YCC 政策面临进一步调整的可能。日银政策调整,将对海外投资者的套息交易、日本国内投资者的海外头寸摆布产生影响,但主要冲击美国和欧洲市场,对中国影响较为有限。

    日本银行YCC 政策的攻与守

    2022 年3 月以来,伴随着美联储持续大幅收紧货币政策,日元兑美元汇率持续大幅贬值,日本国债收益率曲线明显上移。全球市场中越来越多的投资者押注日银难以维持YCC,针对日元和日债的做空规模持续攀升;但日银认为,增长和通胀的稳定性,仍有赖于超宽松的货币政策,多次承诺将维持宽松的货币政策不变。

    市场做空力量持续占据上风,日本国债收益率曲线在上移中逐渐扭曲,成交活跃度日渐下降,日元汇率持续大幅贬值,迫于金融市场颓势,日银于2022 年12月意外扩大YCC 目标区间。政策宣布后,做空力量更加猛烈地向日银施压,1月3 日至1 月16 日,日银合计购债17.10 万亿日元,远超9 万亿日元的购债限额。在政治和市场的双重压力下,日银却在1 月政策操作中按兵不动。

    日本银行会完全放弃YCC 政策吗?

    日银货币政策正常化的开启,有赖于“经济良性循环”和“通胀稳定维持在2%”

    的政策目达成,或者修改2013 年共同声明确定的政策目标。

    短期来看,日本增长和通胀的稳定性,仍然有待于进一步检验,在不确定性仍未消除的背景下,日银很难完全放弃负利率和QQE 政策(含YCC 政策)。同时,美欧央行紧缩政策等外部冲击有望减弱,日银维持YCC 的短期冲击性压力正在趋弱。但在政治和金融市场的压力下,YCC 政策的目标区间存在进一步扩大的可能性。4 月后,随着日银政策委员会人事调整结束,以及美联储加息可能终止,日银政策的不确定性也有望随之降低。

    中期来看,若薪资上涨和通胀的持续性能够持续验证,“经济良性循环”目标的达成则可能推动政策正常化的开启,在此之前,更多是探讨政策部分退出的可能性和路径。

    日银货币政策调整如何冲击金融市场?

    日本国内来看,若日银退出YCC 政策(甚至是退出QEE 政策),国债收益率曲线将进一步上行,恶化日本央行资产负债表,并增加日本财务省财政收支平衡压力。

    海外市场来看,日元是全球套息交易中主要融资货币之一,若日银退出YCC 政策,则将引发日债收益率和日元汇率的显著波动,进而通过套息交易者的投资组合调整影响全球金融市场,但程度可能较为有限。

    风险提示:美联储货币紧缩再度加剧;日本国内经济复苏超预期;日本内阁或者日本银行政策委员会发生重大变动。

    关键词: 金融市场 货币政策 收益率曲线

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