债券研究：云南 如何应对债务压力？

如何看待云南省债 务压力？

近期，昆明市AAA 平台拟调整贷款结息周期，由季付改为年付引发市场广泛关注，高评级主体出现付息压力实属罕见，也是当前云南省债务压力问题的缩影。后续来看，在如何对待云南省债务风险这个问题上，我们认为应当重点关注以下两方面：1）信贷结构；2）增量政策。

关注城投信贷结构，哪些主体政策行占比更高？云南金融资源并不突出，有限的资源在支持云南康旅退出债券市场后，还能否支持昆明市级平台的债务化解值得关注，一方面取决于地方政府的协调能力，而另一方面，与平台信贷结构同样关系密切，国有大行及政策行占比更高的主体在协商过程中往往更容易得到支持。通过对主要发债主体授信结构进行穿透，结果显示13 家平台最新报告期政策行累计授信额度6215 亿元，已使用4267 亿元，剩余1826 亿元，云南建投、云南交投与云南省投三大省级平台获授信规模较高。

(资料图片)

关注相关区域支持政策的出台，能否复刻遵义？除现有金融资源外，如何挖掘其他难以协商的金融资源，也是帮助区域化解债务风险的重要因素，而在此过程中，有力的区域支持政策，对于提高地方政府协调能力方面能够发挥显著作用。以遵义为例，2 号文与114 号文的出台落地虽不是道桥集团贷款展期的直接原因，但有助于有关政府、有关平台与金融机构协商达成一致，因此后续仍需关注是否有相关的区域支持政策出台，以改善区域环境。

云南省发债城投梳理

云南省发债城投数量不多，处于全国中下游水平。截至2022 年12 月31 日观测结果显示，云南省存量城投债合计1981 亿元（不含境外债），涉及55家平台，主要集中在省级平台与昆明市平台，合计占比85.2%，其中AAA 主体5 家，存量债券900.7 亿元， AA+主体15 家，存量债券755.3 亿元。

近三年云南省城投债净融资持续走弱。2022 年全年，云南省城投债净偿还333 亿元，连续2 年为负，较2020 年全年净融资规模减少约418 亿元。分区域来看，2022 年云南省级平台净偿还204.6 亿元，净偿还规模减少242.1亿元；昆明市平台净偿还79.3 亿元，净融资规模同比大幅减少270 亿元。

云南省平台近两年市场认可度有所下行，其中AAA 主体认可度相对较高。

2 022 年以来，资产荒行情充斥信用债市场，云南省AAA 主体信用利差自6　　月开始大幅下行，回落至近一年的低点，但后续11 月理财赎回潮的出现使得其信用利差快速回升；AA+主体与AA 主体2022 年利差整体上行，并未受到资产荒行情的正面影响，机构参与度普遍较低。

云南省年内到期压力较高，大额到期集中在3 月、4 月与9 月。云南省存量债券中有1233.6 亿元将于2023 年内到期，占比62.3%，其中省级平台到期631.5 亿元，昆明市平台到期479.2 亿元，其他平台到期122.9 亿元，占存量债券的比重分别为74.4%、57.2%与41.8%。

云南省经济财政梳理

云南省经济体量处于全国中游水平。2021 年，云南省GDP 录得27146.76亿元，位于全国第18 名，GDP 增速为7.3%，同样位列全国第18 位。纵向来看，近年来云南省经济增速整体高于全国水平，表现出较好的增长势头。

分区域来看，昆明市经济实力明显超出其他城市，但GDP 增速表现不佳。

云南省财政体量处于全国中下游水平，债务率偏高。2021 年，云南省一般公共预算收入2278 亿元，政府性基金收入1087 亿元，财政质量相对一般，卖地收入对政府财力的支撑作用相对较低。债务方面，基于两本账收入测算下，2021 年云南债务率约为325%，位列全国第3，仅次于青海与黑龙江。

2022 年土地出让金同比减少11%。2022 年，云南省全年土地出让金累计约389 亿元，同比减少11%，2020 年与2021 年降幅分别为10%与69%，近三年整体保持下行态势。分区域来看，昆明市2022 年土地出让金累计103亿元，同比减少约38%，连续3 年下行，当前较2019 年同期减少近90%。

云南省存贷比相对较低，金融资源质量一般。金融资源方面，截至2021 年末，云南省金融机构存款余额3.64 万亿元，贷款余额3.86 万亿元，均位列全国第20 位，存贷比仅有0.94，近年来首次低于1，位列全国第26 位，存在一定流动性风险，金融资源规模处中游偏下水平，质量一般。

风险提示：城投债流动性风险和技术性违约风险，数据来源失真风险。

关键词： 土地出让金 信贷结构 同比减少