观点：宏观分析报告：防御性存款、超额储蓄与消费潜力

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超额储蓄是近期市场热议的话题。在本篇中，我们尝试从宏观的角度或者从货币信用体系的角度来理解居民存款当前的状态。

从信用机制出发，货币信用体系中的所有存款都是派生出来的，存款的增长对应着货币信用体系的扩张。2022 年不仅居民存款出现了超过原有路径的增长，非金融企业存款也出现了“超额”的增长。非金融企业存款的超额增长对于简单将2022 年居民存款的多增归纳于居民消费减少（包括房地产消费）提出了挑战。

在居民存款与企业存款同时出现“超额”增长的情况下，我们认为理解超额居民存款首先需要讨论信用创造的整体变化，其次才是居民存款与企业存款之间比例的变化。我们用统计的方法测算了2022 年每月超额居民存款的归因。结果显示，居民行为的改变对于居民存款影响更大占六成，宏观经济政策导致的影响占四成。

对于总量数据而言，研究结构往往能得到更多线索。通过各省的居民存款数据2022 年的超额居民存款呈现出地区性特征：收入相对低的省份超额居民存款水平高，收入相对高的省份超额居民存款水平低。地区居民收入与超额居民存款水平负相关侧面说明了超额居民存款与预防性存款有较强相关性。

展望2023，宏观经济政策与居民行为的改变都会影响居民存款。我们认为不应该将居民存款看作一个等待着开闸泄洪的“蓄水池”。除了静态地考虑当前已累计的居民存款外，也需要判断货币、财政政策对于货币体系的影响。

我们维持之前对于明年消费的判断：消费复苏的关键在于修复居民的现金流量表，而修复流量的关键则是恢复经济流通。随着防疫系统性调整，疫情对流通循环的威胁变成病毒本身，这将构成明年消费复苏前景的主要不确定性，需要我们密切关注奥密克戎疫情的频率和强度——这具有一定偶然性，甚至是运气成分。如果2023 年实际GDP 增长5.1%，居民收入有望较今年回升2.0%左右，将对应6.2%-6.7%的社零增速。

风险提示：疫情形势变化超预期；海外经济下滑幅度超预期

关键词： 企业存款 宏观经济政策