固收动态点评：11月出口透露出什么信息？

出口继续下行

(资料图)

中国11 月出口降幅再超市场Wind 一致预期，一反往年海外感恩圣诞双节期间环比快增的季节性规律，外需下行构成出口回落的动能，但我们认为回落的加速度应有其他原因：第一，去年美国商品消费旺盛，双节需求下零售商超额备货、形成了季节性的需求高点；第二，疫情对国内供应链的扰动可能是更重要的边际力量；第三，欧洲能源危机暂时性缓和，高耗能产品的出口动能有边际回落；第四，海外库存积压，零售商降低备货需求，以消化库存优先。手机、集成电路、液晶显示板等电子产业链以及铝材下降幅度最大。

仅存亮点在汽车和成品油。从地域结构来看，对美、日和东盟的出口均显著下滑，对欧出口持平上月。

量价表现如何

7 月以来出口基本维持量价齐跌的趋势，价格由上半年的10%以上下跌至10 月的6.9%，10 月出口数量同比更是回落至-7.2%。从11 月重点商品价格来看，11 月出口价格同比多数下跌，成品油、铜铝、集成电路、手机、家电、鞋靴价格同比均较上月有所下行，汽车出口价格同比有所抬升。预计11 月价格继续回落、数量同比可能已下行至-10%更深的区间。

供应链扰动下11 月进口超预期下滑

农产品进口金额同比9.4%、下滑幅度不大，铁矿砂和铜矿砂同比-22.4%和-11.6%均维持较深负值，内需仍待复苏，但相比上月、数字上反而有所提高。

主要的边际拖累在原油（主因价格基数走高）、集成电路（同比-29.8%，回落27 个百分点），可能主要反映供应链扰动。

市场启示

10-11 月出口加速下滑，我们认为高基数、供应链扰动、海外库存积压和能源危机暂时性缓解可能是主因。往前看，我们整体看平或略看多贸易份额、但海外需求和库存周期偏弱，且后者明显会更为主导：一方面，国内防疫政策优化后供应链方面的扰动可能正逐渐度过最差的阶段，欧盟通过对俄罗斯的原油价格上限、欧洲能源危机仍有不确定性，份额下降可能仅是短期扰动；但另一方面，海外需求或继续渐进回落，库存积压和明年上半年高基数也是不争的事实，预计给出口施加更大的压力。综合而言，我们预计后续半年内出口增速可能不会有显著改观，明年4-5 月可能因低基数而略有反弹。

风险提示：海外衰退风险超预期；耐用品出口额回落超预期。

关键词： 集成电路 不确定性 有所提高