泸州老窖(000568)：由守转攻 积极应对压力

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泸州老窖发布2023年半年报，1H23实现营业收入145.9亿元，同比增长25.1%；归母净利润70.9亿元，同比增长28.2%；其中2Q23实现营业收入69.8亿元，同比增长30.5%，归母净利润33.8亿元，同比增长27.2%。

平安观点：

收入结构向上优化，吨价持续提升。1H23中高档酒营业收入129.9亿元，同比增长25.2%，其中销售量为16,930吨，同比下滑3.0%，价格为76.7万元/吨，同比增长29.1%；其他酒营业收入15.2亿元，同比增长29.2%，其中销售量为26,485吨，同比增长21.2%，价格为5.7万元/吨，同比增长6.6%。1H23中高档酒占到酒类收入的89.5%，同比/环比分别-0.3/+0.5pct。分渠道看，1H23传统渠道收入为139.6亿元，同比增长28.8%，新兴渠道收入为5.5亿元，同比下滑22.7%。

毛利率同比优化，促销活动增加致销售费用率有所提升。1H23公司整体毛利率为88.3% ， 同比+2.4pct ， 中高档酒/ 其他酒毛利率分别为92.5%/54.4% ， 分别同比+2.1/+5.1pct；2Q23 毛利率88.6% ， 同比+3.3pct。2Q23公司税金及附加收入占比为9.4%，同比+2.2pct，销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别达11.1%/4.2%/0.5%/-1.3% ， 分别同比+1.0/-0.8/-0.3/+0.1pct，销售费用率较快提升系促销活动增加所致。整体来看，2Q23公司归母净利率48.4%，同比-1.3pct。截至2Q23，公司合同负债19.3亿元，环比增长2.1亿元，同比下滑4.0亿元。

聚焦核心品牌，由守转攻积极应对压力。产品端，公司始终聚焦“双品牌、三品系、大单品”战略，国窖1573稳居高端白酒头部，低度国窖快速放量，泸州老窖品牌复兴卓有成效，系列产品发展势头良好。市场端，公司持续加码数字化建设，1H23从“三码合一”升级到“五码合一”，有效解决价格秩序问题，开瓶率和扫码率持续提升。公司在股东大会上表示，虽然当下白酒行业仍处相对困难阶段，但公司或由守转攻，进一步提升市场份额。我们看好公司成长前景，调整2023-25年EPS预测至8.98/10.96/13.23元（原值：8.87/10.82/13.06元），维持“推荐”。

风险提示：1）宏观经济不确定性风险。当前，国内经济虽呈现出稳中恢复、稳中向好的态势，但世界经济增长持续放缓，经济下行压力较大，给白酒行业发展带来一定风险。2）市场竞争加剧风险。白酒市场总体呈现挤压态势发展，随着市场集中度持续提升，行业将逐步进入加速竞争阶段，白酒企业间的竞争将愈加激烈。3）政策风险。白酒行业需求、税率受政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润有较大影响。

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