通策医疗(600763)：种植牙集采后业绩承压 蒲公英医院稳步扩张

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事件：2023 年H1，公司实现收入13.63 亿元（+3.38%，同比增长3.38%，下同），归母净利润3.04 亿元（+2.99%），扣非归母净利润2.93 亿元（+2.32%）。单Q2 季度，公司实现收入6.88 亿元（+3.71%），归母净利润1.35 亿元（+4.92%），扣非归母净利润1.29 亿元（+4.84%）。

门诊量稳定增加，种植及正畸业务承压，毛利率及净利率受集采政策影响较小。2023 年上半年，公司门诊量达158 万人，同比增长11%。分业务来看，2023H1 种植收入2.29 亿元（+2.7%），主要系集采政策的影响。

集采政策落地前患者多持观望态度，集采后仍存在过渡阶段，从种植量上看，6、7 月份种植量同比明显改善，预计集采后种植牙的需求会逐步释放。随着种植牙门诊量的增加，带动修复、大综合业务的增长。2023年H1，修复业务实现收入2.16 亿元（+7.8%），大综合实现收入3.69 亿元（+5.4%）。受宏观经济的影响，消费类口腔项目受到一定影响，2023年上半年正畸收入下滑3.9%，儿科收入基本持平，同比增长1%。从利润端来看，2023H1 毛利率41.36%（-1.03pct，较去年同期下滑1.03 个百分点，下同），净利率26.32%（+0.27pct），盈利能力同比保持平稳水平。

总院盈利能力较强，蒲公英医院稳步扩张。分院区来看，2023H1 公司杭口总院实现收入2.92 亿元（-10.4%），城西总院实现收入2.04 亿元（-14.3%），总院收入下滑主要系蒲公英分流影响。但杭口和城西总院扣除投资收益后净利率均在35%以上，盈利能力强。2023H1 宁口总院实现收入0.82 亿元（+2.5%），实现净利润0.24 亿元（+62.3%）。公司重点发展“蒲公英计划”，截至2023H1，蒲公英累计开业40 家，上半年贡献营收2.7 亿元（+59%），净利润贡献2370 万元（+151%），净利率为8.7%。

随着蒲公英分院净利率的提升，未来有望成为浙江省内增长的主要动力之一。

盈利预测与投资评级：考虑到种植牙集采政策及宏观经济的影响，我们将2023-2025 年归母净利润预测由6.92/9.05/11.58 亿元下调至6.64/8.65/11.16 亿元，对应当前市值的PE 为46/35/27X。维持“买入”评级。

风险提示：种植量及正畸项目增长不及预期的风险；新医院爬坡不及预期的风险；医院利润率提升不及预期的风险等。

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