黔源电力(002039)：“渡”过黑夜 迎接曙光

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事件概述：8 月23 日，公司发布2023 年半年度报告，报告期内实现营业收入6.27 亿元，同比下降57.81%（经重述）；归属于上市公司股东的净利润0.32 亿元，同比下降89.87%（经重述）；归属于上市公司股东的扣非净利润-0.30 亿元，同比下降90.41%（经重述）。

Q2 业绩扭亏，来水边际改善：1H23 公司电站所在流域来水较上年同期偏枯69.8%，较多年平均来水偏枯61.7%，9 座水电站完成发电量18.00 亿度，同比减发32.37 亿度，降幅64.3%。2Q23 公司水电发电量11.91 亿度，同比减发19.99 亿度，降幅62.7%。电量下滑导致Q2 营收同比下降56.1%，但公司水电资产主要采用工作量法计提折旧，发电量下滑带动营业成本下降，Q2 实现归母净利润0.47 亿元，较Q1 成功扭亏。据贵州省气象局数据，7 月份全省降水量为173.4 毫米，较常年平均正常略少13.1%；贵州省水文局数据，截至7 月28 日，全省水库（水电站）共蓄水265.15 亿立方米，较6 月底增蓄21.18 亿立方米，8 月来水有望修复。在“厄尔尼诺”下，明年来水预计偏丰，公司业绩有望高弹性修复。

光伏增发，经营向好：截至2023 年6 月底，公司光伏总装机78.55 万千瓦，半年内新增装机2.34 万千瓦。1H23 公司光伏电站发电量合计4.02 亿千瓦时，同比增发0.68 亿千瓦时，增幅20.4%，其中Q2 完成发电量2.45 亿千瓦时，同比增发0.58 亿千瓦时，增幅30.9%。据公司2022 年报披露，公司所属光伏电站实际为分批并网发电，基于谨慎性考虑，公司在确认光伏电站电费收入时下调并网电价，1H23 公司光伏平均上网电价0.3425 元/千瓦时（不含税），同比下降7.3%；实现营收1.37 亿元，同比增加11.5%。

投资建议：上半年来水波动，公司电量大幅下滑。根据电量情况调整对公司的盈利预测， 预计23/24/25 年EPS 分别为0.89/1.51/1.66 元（ 前值1.45/1.60/1.75 元），对应8 月23 日收盘价PE 分别为15.6/9.2/8.3 倍，参考可比公司估值水平，给予公司23 年18 倍PE，目标价16.02 元/股，维持“推荐”评级。

风险提示：1）流域来水偏枯；2）需求下滑压制电量消纳；3）市场交易电价波动；4）财税等政策调整。

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