得利斯(002330)：客户拓展稳步推进 预制菜成长可期

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事件：公司发布2023 年半年报，23H1 公司实现营业总收入15.43 亿元（yoy+9.9%），归母净利润2566 万元（yoy-47.4%），扣非归母净利润2532万元（yoy+6.7%）。其中，23Q2 公司实现营业总收入7.56 亿元（yoy+8.4%），归母净利润340 万元（yoy-81.3%），扣非归母净利润168 万元（yoy-52.4%）。

牛肉贸易类增速亮眼，预制菜有望持续发力。分产品看，23H1 公司冷却肉及冷冻肉/ 预制菜类/ 低温肉制品/ 牛肉贸易类/ 电力蒸汽类营收分别为7.51/3.54/1.55/2.00/0.47 亿元， 分别同比+1.33%/+15.89%/-7.37%/+94.85%/-10.99%。冷却肉及冷冻肉增速承压，主要系23 年初以来，全国生猪产业整体供大于求，叠加猪肉消费疲软、冻肉库存较高等因素，导致猪肉价格低迷，屠宰行业整体开工率降低。预制菜类营收稳步成长，主要系公司不断丰富预制菜产品矩阵，同时加强B&C 端渠道建设和客户拓展。牛肉贸易类营收显著增加，主要系公司持续推广牛肉类新品，山姆渠道业务量持续增长。截至目前，公司募投项目山东10 万吨/年肉制品加工项目已逐步投产运营，陕西200 万头/年生猪屠宰及肉制品加工项目正加紧建设，预计23Q3 建成投产。公司募投项目逐步投产，助力公司新旧动能转换，有望进一步提升服务客户的能力和市占率。

大客户渠道稳步增长，经销网络整合优化。分渠道看，23H1 公司经销/直销/ 大客户营收分别为6.59/1.23/7.61 亿元， 分别同比+12.84%/-15.48%/+12.84%，经销、大客户渠道营收稳步增长。经销商方面，截至23H1末，公司经销商数量合计1130 家，相比22 年末净减少195 家，其中山东省内/华东/东北/华北/西北/其他地区分别净减少4/37/65/44/18/27 家，东北，华北经销商数量减少较多，主要系公司不断完善市场布局，增加直营门店覆盖，并根据业务开展、账款等情况对部分经销商进行整合优化。

毛利率承压，期间费用率显著收缩。23H1 公司毛利率9.05%（yoy-1.63pcts），毛利率承压主要系原材料价格上涨，公司与客户的调价存在一定滞后性。期间费用率6.46%（yoy-1.73pcts），其中销售费用率3.30%（yoy-1.00pcts），管理费用率2.76%（yoy-0.32pcts），研发费用率0.27%（-0.26pcts），财务费用率0.13%（yoy-0.15pcts）。归母净利率1.66%（yoy-1.81pcts），上半年盈利承压。

投资建议：看好公司在预制菜领域供应链、渠道和品牌优势，我们预计公司2023-2025 年营收分别为36.01/41.58/47.48 亿元， 同比增长17.1%/15.5%/14.2%，归母净利润分别为0.67/1.13/1.65 亿元，同比增长111.4%/68.4%/46.2%，当前（8 月18 日）股价对应PE 分别为55/33/22X，维持“推荐”评级。

风险提示：猪肉价格大幅波动、渠道拓展不及预期、食品安全问题等

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