华大智造(688114)：历久弥新 拆解两大优势及四大驱动

在上篇报告中对基因测序设备耗材行业空间、内驱因素及国产替代趋势进行分析，本篇将详细拆解华大智造的竞争力及未来成长驱动。

(相关资料图)

华大智造是具备国际竞争力的国产测序仪龙头有望在“强底气”+“接地气”优势下提升测序仪市占率（2020 年12.6%→2022 年39%）。

“强底气”：以CG US 为基础自主创新优化、凭借具备竞争力的源头性核心技术持续产品迭代，品类丰富度与质量均可对标Illumina。

“接地气”：更高性价比+更低规模成本（新品DNBSEQ-T20×2 将人类全基因组测序成本压缩到$100 以下，刷新Illumina 记录）+更深刻的下游理解（与中下游龙头华大基因深度合作、相互赋能）。

常规需求疫后有望修复，四大驱动共塑成长性。

拓客户铺设备，合作深化共建下游需求：公司前期主要收入来源为华大基因，随着下游客户认可度逐步提升、下游客户持续拓展、基因测序业务中与关联交易收入占比由2019 年79.53%降至2021 年49.79%，逐渐降低对华大系依赖；同时公司建立并拓展生态圈（截至2023H1 获批NMPA 的25 款产品中有13 款技术来源为华大智造）、与中游企业共建需求，与罗氏诊断、泛生子、燃石医学等多家知名企业达成战略合作。

设备铺设助耗材放量、更具稳定性及盈利性：根据招商证券测算，2021年华大智造耗材销售额/装机量（pull-through）约为60 万元/台，相较于Illumina 的104 万美元/台仍有较高提升空间，按照2022 年底公司2500台累计装机量计算、pull-through 平均每提升10 万元/台将带来2.5 亿元的收入弹性；同时试剂耗材占比提升有望稳定收入增长、提升盈利性，2021 年公司试剂耗材毛利率达到75.67%（vs 设备52.79%）。

专利和解有望快速打开海外市场：2022 年海外收入占比36%，专利和解扫除欧美主流市场的推广障碍、2023 年开始全线产品在美销售。

新业务布局多点开花，AI 赋能培育未来新增长：自动化、细胞组学、 BIT、远程超声机器人等，与测序业务高度协同，新业务非新冠收入增速高于公司整体非新冠增速。

盈利预测与投资建议：我们看好测序成本持续降低和应用拓展共振下基因测序设备耗材的长期发展空间，同时测序仪作为“国之重器”国产替代趋势明朗。

华大智造是具备国际竞争力的国产测序仪龙头，拓客、耗材、出海、新业务共塑成长性。我们预计公司2023-2025 年净利润分别为-1.71/1.04/4.11 亿元，2024-2025 对应PE357/90x，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：新冠高基数、国际关系、外汇、研发、竞争风险、推广不及预期等

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