德新科技(603032)投资价值分析报告：国内锂电模切设备龙头 加速拥抱“叠时代”

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公司于2021 年成功收购致宏精密，成为国内锂电池模切设备龙头企业。受益于下游锂电行业高景气，2021 年公司业绩扭亏，2022/2023Q1 均实现高速增长。随着动力及储能电池朝大尺寸方向发展以及设备效率提升，叠片工艺有望在方形电池中大规模应用，拉动模切设备需求高增。同时考虑到公司客户结构优质、在手订单明确，未来业绩有望保持高速成长趋势。我们看好公司长期发展前景，预计公司2023/24/25 年实现归母净利润4.77 亿/6.86 亿/8.95 亿元，对应EPS 预测为2.03/2.92/3.80 元，现价对应2023/24/25 年PE 为17.2/11.9/9.2 倍。我们给予公司2023 年25xPE 估值水平，对应目标市值119.3 亿元，对应目标价51 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

收购致宏精密切入锂电池赛道，打造“精密制造+道路运输”双主业发展格局。

公司于2017 年上市，主营道路旅客运输和客运汽车站业务，拥有乌鲁木齐汽车站这一重要客运枢纽，旗下乌鲁木齐国际运输汽车站更是新疆对外开放的重要通道。受新冠疫情、铁路航空同业竞争等多重因素影响，公司道路运输业务承压。2021 年公司成功收购致宏精密，切入锂电池精密制造领域，打造“精密制造+道路运输”双主业发展格局。致宏精密是国内领先的锂电池极片裁切模具企业，受益于下游动力、储能及消费锂电池需求高景气，业绩维持高速增长。公司收购致宏精密后实现扭亏，2021/22/23Q1 分别实现归母净利润0.71 亿/1.63亿/1.02 亿元，同比扭亏/+130%/+96%。

锂电池驶入“叠时代”，五金模切正当时。锂电池生产可分为前段、中段、后段工序，其中卷绕/叠片是锂电池中段工序的核心环节。与卷绕相比，叠片电池具有更高的体积能量密度、更稳定的内部结构和更长的循环寿命等优点，并且更适合生产高倍率、大尺寸和异型电池等。此前，受限于生产效率较低、良率较低、设备投资大等因素，叠片电池未能大规模应用。当前，随着动力及储能电池朝大尺寸方向发展，以及叠片设备技术的不断迭代，我们预计叠片工艺有望从软包电池大规模拓展到方形电池，叠片电池渗透率的提升将有效拉动模切设备需求。鉴于叠片对极片裁切要求更高，相较于激光切割，目前五金模切冲切效率更高、缺陷控制更优，更适合对叠片电池极片进行切割。我们测算，预计到2027 年全球模切设备市场空间达73 亿元，2022-2027 年CAGR 达35%。

技术优势显著，售后服务完善，客户结构优质。1）技术指标领先国内其他模具供应商：根据公司公告，致宏精密目前产品的毛刺指标可以达到Va/Vb≤10μm，3C 电池极片毛刺可做到≤5μm，裁切精度达到1μm 水平，模具配合高速模切机速率可达到240-300 次/分，模具使用寿命最长可超过1,000 万次，技术指标及使用寿命均处于行业领先水平。2）响应速度、售价、服务较日韩企业更具竞争力：快速响应客户订单，量产模具产品交货周期一般在15 至20 天，而国外供应商一般为45 至60 天；在相同类型和技术指标下，致宏精密的模具售价是国外供应商的1/2 甚至1/3；公司在国内主要客户地建立售后服务点，可实现24 小时售后服务保障。3）客户结构优质：客户涵盖消费类、动力、储能电池等各领域的众多锂电池生产或设备企业，如比亚迪、中创新航、欣旺达、孚能科技、宁德新能源、青山控股、瑞普能源等，且公司从2018 年开始逐步采取直接面向电池客户的销售战略，相较于此前向锂电设备企业销售，可以简化销售链条环节，同时提升毛利率水平，获取更大利润空间。

风险因素：下游电池厂产能释放不及预期；叠片技术应用不及预期；铁路和民航对道路客运的竞争加剧；铁路和民航对道路客运的竞争加剧；公司客户集中度较高的风险；公司应收账款坏账风险；公司客户拓展不及预期。

投资建议：公司于2021 年成功收购致宏精密，成为国内锂电池模切设备龙头企业。未来叠片工艺有望在方形电池中大规模应用，拉动模切设备需求高增。同时考虑到公司客户结构优质、在手订单明确，未来业绩有望保持高速成长趋势。

我们看好公司长期发展前景，预计公司2023/24/25 年实现归母净利润4.77 亿/6.86 亿/8.95 亿元，对应EPS 预测为2.03/2.92/3.80 元，现价对应2023/24/25年PE 为17.2/11.9/9.2 倍。我们选取先导智能和曼恩斯特作为可比公司，取PE和PEG 估值孰低为23 倍，同时考虑到公司作为模切设备龙头，具有较高产品壁垒，盈利能力突出，给予公司2023 年25xPE 估值水平，对应目标市值119.3亿元，对应目标价51 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

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