箭牌家居(001322)首次覆盖报告：中国“智”造 “浴”风而行 天天报道

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卫浴民族品牌，智能家居践行者。公司深耕卫浴陶瓷领域近30 年，产品以卫生陶瓷、龙头五金为核心，逐步拓展至全屋空间。近年来外部环境扰动下公司经营稳健，伴随降本增效推进及产品结构智能化升级，盈利中枢稳步向上。2023Q1 公司营业收入同比-1.7%至11.10 亿元，归母净利润实现311 万元，预计伴随装修需求复苏，3 月起订单及收入逐步回暖，且伴随价格优惠逐步收紧，利润情况有望改善。

卫浴行业：结构升级，国牌崛起。据中国建筑卫生陶瓷协会数据，2021 年中国卫浴行业市场规模2046 亿元，2017-2021 年CAGR 为4.9%，行业规模稳步扩张。从竞争格局来看，据观研天下数据，2013-2021 年我国卫浴行业CR3 由30%提升至41%，行业整合提速。从市场结构来看，以科勒、TOTO 为代表的外资品牌居首，市场份额合计约33%；内资品牌凭借更高的产品性价比发力高端与下沉市场，且凭借线上渠道优势弯道超车，其中箭牌家居领航国产品牌，市场份额约为8%。

智能坐便器：价格带下移，渗透率有望提升加速。据华经产业研究院数据，2017-2021 年我国智能坐便器市场规模由105.9 亿元增长至147.2 亿元（CAGR 为8.6%），增速高于卫浴行业（CAGR 为4.9%），然而国内市场保有量渗透率仅为4%（海外成熟市场为60%-90%）。伴随内资品牌生产力提升、产品价格带下移，我们预计2030 年智能坐便器（需求量）渗透率有望提升至35%。箭牌家居深挖细分人群需求，推出功能升级款及爆款轻智能产品，有望推动市场份额进一步提升。

箭牌家居：品牌定位高端，产品智能化升级，渠道积淀深厚。1）品牌：公司旗下ARROW 箭牌、FAENZA 法恩莎及ANNWA 安华三大品牌协同、形成差异化布局；2）产品：一方面，公司从卫浴产品拓展至全屋，预计套系化销售持续带动客单值提升；另一方面，公司产品研发和外观设计实力领先，2022 年智能产品收入占比同比+1.84pct 至25.1%，产品结构升级持续带动盈利中枢上移。3）渠道：公司经销渠道扩张提速，截至2022年末终端网点数1.34 万家（同比+1326 家），且进一步通过乡镇店、五金店等推动渠道下沉；此外，公司通过家装抢占前端流量，优化工程客户结构，直营电商多维度引流，全渠道拓展步伐稳健。

盈利预测与投资评级：公司全渠道扩张稳健、渠道下沉提速，产品智能化升级&套系化销售有望带动客单值增长，募投项目释放有望提升自产比例，盈利中枢稳步上移，我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为7.13 亿元/8.39 亿元/9.90 亿元，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：地产复苏低于预期、智能产品推广不及预期、渠道拓展不及预期、测算误差风险。

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