保险行业2023年中期策略报告：渠道改革驱动价值抬升 人身险拐点已至

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人身险行业企稳筑底。2022 年人身险公司规模保费3.79 万亿元，同比-1.2%，原保险保费收入3.2 万亿元，同比+2.8%。23Q1，规模保费同比+7.1%，原保险保费同比+8.9。整体来看，人身险行业整体呈现筑底回升的趋势，主要险种寿险已经出现明显好转，健康险需求亦有所回暖。各家公司表现分化，行业集中度下降。22 年，A 股上市人身险公司整体原保费规模市占率46.4%，同比-3.1pct；23Q1 占比48.7%，同比22Q1 下降3.0pct。

新单表现分化，新业务价值增速出现拐点。22 年人身险需求疲弱，疫情反复导致代理人线下展业困难，平安、新华新单增速疲弱，国寿、太保新单逆势增长。22 年健康险市场需求疲软，同时储蓄类保险产品获得青睐，产品结构调整下价值率整体呈现下行趋势。新业务价值率拖累NBV 承压，2022 年各公司NBV 均延续负增长趋势，除国寿下降趋势有所缓和（降幅收窄+3.7pct）以外，其他公司均加重下降趋势。步入23Q1，在疫情出清及代理人转型取得一定进展的背景下，同时叠加低基数效应，多家险企新业务价值增速由负转正，拐点已现。

代理人队伍降幅收缩，质态改善显著。2022 年，人身险行业代理人转型仍处于关键时期，各家龙头险企均积极推进改革，在主动清虚+受业绩影响代理人脱落双重影响下，队伍规模持续收缩。23Q1 代理人队伍企稳，数量拐点启示价值拐点。从代理人产能来看，2022 年各公司显著提升。产能提升的背后，一方面是由于人力大幅脱落，摊薄基数拉升人均；另一方面则是由于行业持续清虚成果逐渐兑现，推动代理人队伍向专业化、职业化发展，人力质态企稳回升。代理人转型将重新梳理和平衡利益机制，驱动行业迎来新的增长。

财产险行业景气度持续攀升。2022 年财产险公司保费收入14867 亿元（同比+8.7%）。上市险企整体份额略有提升，平安、太保增速跑赢行业。保费表现上，车险方面各家市占率均提升，非车险平安、太保提升，人保有所下降。成本端，22 年人保、太保整体COR 下降，平安小幅抬升。车险COR 普遍下降，主因是疫情影响出行、赔付率下降。非车COR 方面，保证险、责任险COR普遍上行，农险成本优化。

投资建议：2022 年，从当期利润角度，资产端承压导致主要人身险公司净利润均大幅下滑。从长期价值角度，各公司新业务价值均出现负增长，ROEV 普遍下行，EV 增速承压、甚至出现负增长。但从新单表现上来看，在行业谷底时期，国寿已经率先实现正增，代理人转型成效初显。财产险方面，车险量质齐升，非车景气度持续攀升，但成本端保证险、责任险受疫情影响较大。2023年一季度，新准则下上市险企业净利润均实现超预期增长。新准则I17 新增保险服务收入项目，剔除投资成分并要求以权责发生制逐期确认收入；同时准备金折现率以当日线为基准，但险企可以行使OCI 选择权减小折现率变化对当期损益的影响。I9 则主要通过对金融资产重分类，以及改变减值方法影响净资产。预计23 年全年维度上，在保险行业负债端改革利好释放+资产端市场修复+低基数下，上市险企业仍有望维持较好增长。

展望2023 年全年，我们认为人身险行业拐点已至，代理人转型在后疫情时代加速兑现将驱动新业务价值维持上行动力，产品转型、“保险+服务”布局或驱使新业务价值率上行；财产险行业格局相对稳定，龙头险企凭借大数据与精细化管理的风控能力有望实现盈利突破；资产端经济复苏基调下有望持续向好，同时产品定价利率下调能够减缓资负匹配压力。此外，关注金融央企国企改革利好下的估值修复。改革背景下更为重视各项高质量发展指标，有助于推动金融央国企提升经营效率与市场化水平。当前各公司PEV 估值分别为：国寿0.95x，平安0.68x，太保0.61x，新华0.48x，友邦1.73x。PB 估值：人保（A）1.20x，人保（H）0.52x，财险（H）0.94x。人身险行业建议关注顺序为：太保、国寿、友邦H、平安、新华。财产险行业关注：中国人保，人保财险H。

风险提示：渠道转型不及预期、权益市场动荡、利率下行风险、经济下行压力加大。

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