兴业银行(601166)：转型成效初显 地产风险好转-全球视点

投资要点

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兴业银行绿色、财富、投行三张名片表现亮眼，地产、平台风险显著改善。

数据概览

22A 归母净利润同比+10.5%， 增速环比-1.6pc；营收同比+0.5%， 增速环比-3.6pc；ROE 为13.85%，同比-9bp；ROA 为1.03%，同比+1bp。22 年末不良率为1.09%，环比持平；关注率1.49%，环比+1bp；拨备覆盖率为236%，环比-16pc。

核心观点

1. 营收利润增速回落。22A 营收同比+0.5%，增速环比-3.6pc，拖累因素主要为非息，受债市波动、投资收益下滑影响，非息对营收的正贡献环比-2.4pc 至0.8%。

22A 归母净利润同比+10.5%，增速环比-1.6pc，降幅优于营收，驱动因素为拨备，受益于地产风险好转、信用成本下降。

2. 息差水平环比改善。测算22Q4 单季净息差（期初期末口径）环比+7bp 至1.86%，其中，生息资产收益率（期初期末口径）环比+2bp 至4.17%，受益于新发放贷款定价边际改善；付息负债成本率（期初期末口径）环比-5bp 至2.29%，受益于加强高定价存款管理及挂牌利率调整，定期存款成本下行。

3. 三张名片表现亮眼。①绿色银行引领发展。绿色金融客户数同比+30%至4.95万户，表内外融资同比+18%至11.63 万亿元，人行口径绿色贷款同比+40%至6371 亿元，绿色投行同比+12%至1295 亿元，继续保持行业领先。绿色贷款加权利率4.47%，比对公贷款高22bp，财务价值初显。②财富银行逆市增长。零售AUM 同比+18%至3.37 万亿元，增速居已批年报大中型银行之首，财富管理收入同比+10%至258 亿元，主要得益于理财规模和收入的高速增长。③投资银行保持领先。非金融债券承销规模位列市场第二，银团融资同比+61%至2714 亿元，并购融资同比+77%至1621 亿元，资本市场业务+83%至278 亿元，带动集团重点客户结算性存款日均同比+23%至5861 亿元，“商行+投行”效果显著。

4. 资产质量趋势向好。①地产风险见顶回落。房地产贷款不良率环比22H1 末-85bp 至1.30%，主要是通过推动开发销售、并购重组、特资保全等方式有效加大了对问题项目的处置力度。②融资平台敞口收缩。全口径债务余额较21 年末-28%至2209 亿元，不良率较21 年末-74bp 至1.23%。③信用卡不良生成边际承压。受疫情管控、经济波动影响，信用卡不良率环比22H1 末+128bp 至4.01%。

展望2023 年，预计营收增长面临较大挑战，资产质量可保持稳中向好。①规模上，信贷投放靠前支持，有望保持规模增速稳中有升；②定价上，新发放贷款定价边际改善，“商行+投行”对结算性存款的带动为付息负债成本下降提供了一定基础，但受存量贷款重定价影响，Q1 净息差压力较大，预计自Q2 起净息差同比缺口将随高基数消退而有所收窄；③质量上，预计房地产和融资平台将保持向好态势，信用卡不良生成压力将随居民收入修复有所缓解。

盈利预测与估值

预计兴业银行2023、2024、2025 年归母净利润同比增长7.51%、10.19%、11.18%，对应BPS35.13、38.86、43.04 元/股。现价对应2023 年PB 估值0.48 倍。

目标价22.83 元/股，对应2023 年PB 0.65 倍，现价空间36%。

风险提示

宏观经济失速，不良大幅暴露。

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