中国海油(600938)：油气产量持续增长 降本卓有成效

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公司实现归母净利润1417 亿元，维持A/H 股“买入”评级中国海油于3 月29 日发布年度报告，实现营收4222 亿元，yoy+72%，实现归母净利润1417 亿元，yoy+102%。其中Q4 单季度营收1110 亿元，同比增长54%，实现归母净利润329 亿元，同比增长88%。公司拟每股派现0.75港元，结合中期分红，总年度分红占净利润约43%。我们预计23-25 年布伦特均价为82/95/100 美元/桶，预计公司23-25 年归母净利1281/1518/1654亿元，基于可比公司估值水平（23 年Wind 一致预期A 股8.1xPE，H 股5.9xPE），给予公司23 年A/H 分别为8.1/5.9xPE，对应目标价A/H 分别为21.79 元/18.12 港元（基于港币汇率0.88），维持A/H 股“买入”评级。

增储上产成绩凸显，持续降本效果良好，高油价支撑业绩大涨据公司公告，22 年9 个项目顺利投产，获18 个新发现，成功评价28 个油气构造。实现石油液体销量4.79 亿桶，同比增8.7%，实现天然气销量7262亿立方英尺同比增11.9%。国际原油价格高涨背景下，石油液体实现价格96.59 美元/桶，同比增42.3%美元/桶，天然气实现价格8.58 美元/千立方英尺，同比增23.5%。全年桶油当量主要成本增加3%至30.39 美元/桶油当量，扣除税金等影响下降0.57 美元/桶至25.79 美元/桶。综合毛利率yoy+2.4pct至53%。公司22 年资本开支1025 亿元，yoy+15%。

23 年油价阶段性回调，后续仍将重拾升势

3 月28 日收盘Brent/WTI 期货价格78.65/73.58 美元/桶，23 年以来分别下跌8.5%/8.6%，一季度以来Brent 平均油价82.25 美元/桶。23 年以来的下跌主要受欧美银行风险事件的影响及需求走弱影响。中期尽管海外银行风险事件或仍有发酵，但随之导致的美联储加息预期走弱支撑未来需求前景。当前全球炼厂开工率仍较高水平，中国经济复苏带动原油需求增长。供给端OPEC与俄罗斯协同减产持续，美国SPR 补库或逐步展开，而全球成品油进入北半球春季后需求有望回暖，总体而言我们预计原油价格深度下跌风险较小，美联储加息结束后有望重拾升势，预计23-25 年Brent 均价82/95/100 美元/桶。

公司产量有望持续增长，新项目逐步投产

据公司年报，22 年末公司储量替代率上升至182%，同比提升20pct，净证实储量继续增长9%至62 亿桶油当量。公司预计23/24/25 年油气产量目标分别位于6.5-6.6/6.9-7.0/7.3-7.4 亿桶油当量。公司年内实现亚洲最大、设备最多的海上采油平台恩平油田群（3.55 万桶油当量/日），海外新投产项目圭亚那Liza 二期、圭亚那Stabroek 区块。自主设计建造的亚洲第一深水导管架平台“海基一号”成功安装。

风险提示：下游需求回复时间超出预期，新项目投产进度不达预期风险。

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