良品铺子(603719)2022年年报点评：盈利具备韧性 收入弹性可期

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事件：公司发布2022 年年报。2022 年公司实现营业收入94.4 亿元，同增1.24%；归母净利润3.35 亿元，同增19.16%；扣非净利润2.09 亿元，同增1.46%。单Q4，实现营业收入24.37 亿元，同减11.56%；归母净利润0.48 亿元，同增242.65%；扣非净利润-0.09 亿元，同增76.02%。

电商拖累收入增速，门店业务具备韧性，团购业务增速较快。2022 年公司实现营业收入94.4 亿元，同增1.24%；单Q4，实现营业收入24.37 亿元，同减11.56%。

分产品看，2022 年坚果炒货/果干果脯/肉类零食/素食山珍/糖果糕点/其他营收为15.67/8.25/20.97/6.13/20.56/21.58 亿元，同比-2.6%/-2.85%/-3.05%/-14.94%/+1.05%/+22.24%。

分渠道看，2022 年电子商务/加盟/直营零售/团购业务营收为46.98/20.07/15.56/4.93 亿元，同比-3%/+1%/+10%/+53%。

分区域看，2022 年华中/华东/西南/华南/华北和西北/其他地区营收分别为21.22/7.39/6.31/4.73/1.63/51.91 亿元，同比+5%/-4%/+14%/-1%/+16%/+0.2%。

开店情况看，截至2022 年底，公司共有门店3226 家，其中直营门店998 家，加盟门店2228 家，分布于23 个省/自治区/直辖市181 个城市，门店净增加252 家。

公司新开门店共计 661 家，其中直营门店 166 家，加盟门店 495 家。2022 年，持续探索新店型，深耕五省一市——湖北省、广东省、河南省、陕西省、四川省、重庆市；同时集中火力，密集占领下沉市场，新开门店 140 家，其中华中地区 68 家，西南地区 28 家，华南地区44 家。截至报告期末，公司线下门店数量为3226 家，

严费用管控+原材料价格回落，盈利能力修复。2022 年公司毛利率27.57%，同增0.8pct，其中2022Q4 毛利率25.85%，同增5.6pct，预计主要系原材料价格高位回落以及儿童零食等中高端产品占比提升。2022Q4 销售费用率同增3.93 pct 至19.2%，预计主要系线上流量分散至线上传统电商平台收入下滑影响；管理费用率同减0.71pct 至4.86%，费用管控依旧严格。综上，2022 年净利率3.54%，同增0.51pct，其中22Q4 净利率同增3.2 pct 至1.93%。

投资建议：维持“买入”评级。根据年报，考虑消费场景缓慢修复和电商流量分散化等影响，我们预计公司23-25 年营收分别为109.06/128.94/151.58 亿元（前次23/24 年为125.87/145.94 亿元），净利润分别为4.96/6.09/7.42 亿元（前次23/24 年为4.15/6.40 亿元），EPS 分别为1.24/1.52/1.85 元，对应当前PE 为29x、24x、19x，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动、市场竞争加剧、食品安全事件。

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