世界简讯:商用车奔腾系列之一：芳林新叶催陈叶 如何理解重卡更新量对未来销量的坚实支撑?

投资建议

近期防疫、地产等多项政策得到优化，结合对进出口市场、淘汰更新需求的分析，我们认为商用车或已站在新一轮周期的起点，提示关注商用车行业底部反转的投资机会。

理由

【资料图】

重卡行业核心指标包括保有量与销量，当年销量=Δ保有量+当年淘汰量+当年出口量-当年进口量。重卡本质属性是国民产业经济生产资料，按照下游需求可分为物流重卡（占比80%）与工程重卡（占比20%）。重卡保有量是行业存量指标，反映宏观经济的运力总需求，大周期主要关联GDP，同时间歇性受政策影响。而重卡销量是行业流量指标，对应的是宏观经济运行的边际变化。但重卡销量同时还受到重卡存量产品更替、进出口贸易等因素的影响。

更新量测算：假设6/7/8 年前销售的重卡的当年更新率分别为1/6、1/3、1/2，测算未来5 年更新量进入上行周期。近年来随着长途物流占比提升，重卡的平均更换周期可能缩减至7 年左右，我们通过数学拟合法，认为6/7/8 年前销售的重卡当年更新率分别为1/6、1/3、1/2 时，重卡保有量测算值与实际值最为接近。在此假设下，我们测算得2022-2027 年国内重卡自然更新量进入上行周期。

销量测算：更新需求支撑，重卡销量或将迎来新一轮上行周期。我们假设：

①保有量增量：我们看好未来三年宏观经济回暖，带动保有量增长。②净出口：我们认为国内企业在海外的综合竞争力增强，预期后续重卡出口稳中有进。测算得2023 年重卡销量80-90 万辆，2024 年重卡销量105-115 万辆，2025 年重卡销量120-130 万辆。再向前看，我们认为2022-2027 年更新淘汰需求进入上行通道，或将支撑重卡行业销量进入持续向上的周期，或许当前我们就站在新一轮周期的起点。

盈利预测与估值

推荐重卡龙头中国重汽A/H、一汽解放、福田汽车（未覆盖）；新能源重卡产业链标的汉马科技（未覆盖）、宇通重工（未覆盖）、蓝海华腾（未覆盖）；受益于商用车销量回暖的供应商奥福环保、中自科技、艾可蓝、隆盛科技、天润工业、威孚高科。考虑后处理行业景气度回升，我们维持奥福环保/中自科技/艾可蓝的盈利预测，分别提高目标价14.3%/37.5%/14.3%至40/55/40 元，对应23.9/55.1/19.4x 2023eP/E，较当前价格有27.1%/27.0%/23.1%提升空间。

风险

渗透率不及预期、销量不及预期、海外需求不及预期。

关键词： 盈利预测 宏观经济