债券研究：春节实地调研对债市启示：消费恢复进行时 纯债保持谨慎

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本报告导读：

春节返乡实地调研，旅游和消费观感较为火爆，但仍有分层隐忧。纯债入场建议保持谨慎，权益市场有望继续走强，优选正股有上涨空间的低溢价转债。

摘要：

我们在春节返乡和旅游中实地调研了全国12个大小城市后发现，全国大部分大城市疫情后恢复较好，特别是旅游区和高端商业区人流火爆，服务和餐饮业需求旺盛。但中小城市消费恢复相对滞后。整体恢复不平衡的情况与文旅部发布的数据，即2023 年春节旅游收入恢复至2019 年的73.1%，并未超预期，较为吻合。另外，房地产销售尚未出现明显加速修复。

对于纯债而言，入场建议保持谨慎。我们估计1 月消费和社融恢复速度超预期可能性不大，整体还是处于恢复前期。建议投资者密切关注春节后到2 月15 的数据陆续出炉。我们预计数据的整体表现恐不弱，但估计只有少数数据能超预期，难以给予债券市场整体全面的冲击。综合考虑，在此期间利率债入场建议保持谨慎。但如果由于单个数据超预期叠加理财赎回脉冲式冲击，使得债市出现超跌，反而可能创造出短期入场机会，此时信用债弹性可能高于利率债。

转债方面，建议优选正股有上涨空间的低溢价转债。2022 年12月底以来中证转债指数已收复2022 年11 月理财赎回潮以来的跌幅，由于正股上涨预期增强，平衡型和偏股型转债的转股溢价率水平有所回升。当前时点建议优选正股仍有上涨空间的弹性标的，继续规避溢价率偏高的偏股和平衡型转债。

行业选择上，继续看好大消费、银行和房地产后周期、以及技术变革或需求高景气的高端制造三条主线对应的转债。大消费主线不仅包括出行链（航空）、餐饮链（预制菜）、食品饮料等，还应该向特种纸、食品包装设备等泛消费领域延伸。地产后周期主线可继续布局各地出台的房地产政策和地产销售数据修复情况对行情的催化。此外，2023 年可期待新能源汽车促消费政策出台或销售数据超预期，汽车零部件板块或有阶段性表现，相关转债价格趋于合理，不防提前布局。

风险提示：调研代表性或存在偏差；经济恢复超预期；理财赎回风险。

关键词： 上涨空间 赎回风险 房地产政策