国邦医药(605507)：进入经营效率提升期的医药和动保原料药龙头

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国邦医药：进入经营效率提升期的医药和动保原料药龙头。国邦医药是中国医药工业百强企业。公司在发展中形成了“一个体系、两个平台”（有效的管理和创新体系，先进完整的规模化生产制造平台、广泛有效的全球化市场渠道平台）的布局，在动保原料药、医药中间体、医药原料药和制剂等多个领域均建立起了竞争优势。随着公司医药原料药板块盈利能力提升、动保原料药板块产能释放以及医药中间体板块平稳增长，我们预计公司将进入经营效率提升周期。

医药原料药：下游需求持续回暖，盈利能力得到提升；新产能释放提供业绩增量。我们认为随着疫情后海外和国内抗生素需求逐步恢复等积极因素，预计公司各主要原料药品种的价格有望保持在较好水平，盈利能力得到提升。另一方面公司后续还将有头孢类抗生素以及多个特色原料药品种产能逐步释放，有望提供新的业绩增量。

医药中间体：具有较高进入壁垒，有望保持平稳增长。公司医药中间体板块主要产品包括硼氢化钠、硼氢化钾等，属于危险化学品，在生产、运输和储存等多个环节对于资质要求很高，具有较高的进入壁垒，竞争格局良好，较强的盈利能力有望持续。后续随着产能释放，预计公司医药中间体板块将保持平稳增长。

动保原料药：步入快速增长阶段。公司在动物保健品板块拥有齐全的产品矩阵。核心品种氟苯尼考作为公司的战略产品，建立起了稳固的成本和供应优势，并利用酶催化生物合成技术持续提升市场竞争力。强力霉素产能逐步释放后，公司有望将凭借动保行业运营经验、客户资源和生产管理水平等诸多优势，逐步占据主导地位。

盈利预测和投资评级：我们预计2022-2024 年公司营业收入56.48 亿元、64.95 亿元和75.19 亿元，同比增长25.4%、15.0%和15.8%，归母净利润为9.41 亿元、11.51 亿元和14.13 亿元，同比增长33.3%、22.3%和22.8%，以1 月10 日收盘价计算，对应PE 分别为16.5、13.5 和11.0 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：海外和国内抗生素需求恢复速度和力度较弱，导致克拉霉素等大环内酯类医药原料药销量低于预期，价格出现下滑。医药中间体产能释放后销量不及预期，新进入者进入导致盈利能力下降。特色原料药项目投产后，与制剂关联审评进度较慢，导致销售不及预期。医药中间体产能释放后，下游需求增速放缓，导致销量不及预期。动保原料药行业竞争加剧，下游养殖业恢复力度较弱，需求恢复力度低于预期，导致　　动保原料药销量、价格和盈利能力低于预期。上游原材料价格大幅上涨，导致公司毛利率低于预期。汇率波动对公司财务费用造成负面影响。

关键词： 盈利能力 低于预期 效率提升