利率回顾：理财赎回冲击 债市延续调整

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资金面：小幅收敛。本周资金利率呈现逐日收敛的态势，DR007 运行在1.60-1.73%的区间，R001 运行在1.14-1.20%的区间，整体来说流动性维持在相对宽松的状态。本周央行每日开展20 亿元逆回购操作，公开市场累计净回笼3070 亿元，月末投放流动性、月初进行回收是央行的常规操作。结合11 月末和本周央行操作来看，1.6-2.0%可能是央行对DR007 合意的运行区间，下周税期的对冲操作将提供观察央行态度的进一步线索。

一级市场：长短端分化。本周利率债一级招标需求分化显著，短端需求较差，3 年以上需求相对较好。理财赎回潮对短端估值冲击严重，且赎回潮暂时看不到终结的迹象，这导致配置资金对短端偏谨慎。前三个交易日是短端需求最差的阶段，周四和周五需求有所回暖。

二级市场：理财赎回冲击，债市延续调整。本周消息面对债市影响有限，而机构行为视角下理财赎回对债市的负反馈则是市场的逻辑主线。上周债市遭遇大幅调整后，本周理财赎回压力加剧，机构被动抛售债券导致债市延续调整。具体而言，周一，受周末防疫政策进一步放松影响，债市情绪偏弱，当天220019 上行1.95bp。周二，防疫政策进一步放松+理财赎回压力加剧，债市延续调整，当天220019 上行2.05bp。周三，政治局会议新闻稿发布，但债市走出利空出尽逻辑，市场情绪改善也与监管层开始关注理财赎回问题有关，当天220019 下行3.75bp。周四，资金面出现收敛，各城市地产销售端刺激政策频出，债市情绪转向谨慎，当天220019 上行0.75bp。周五，通胀数据指向通缩是当前核心矛盾，债市对此反应有限，全天市场窄幅震荡，220019 上行0.25bp。全周十年国债活跃券220019 累计上行1.25 bp，十年国开活跃券220215 累计上行1.75bp。

期限利差：曲线走平。本周国债10-1 利差收窄11bp 至60bp，国开10-1利差收窄8bp 至63bp，短端利率上行幅度大于长端，导致国债和国开收益率曲线走平。本周理财赎回潮是债市调整的核心逻辑，受负债期限约束银行理财一般对接中短久期资产，这导致赎回潮下短久期债券遭遇抛售的情况最严重。央行每日20 亿元的逆回购操作也导致流动性预期转向谨慎并进一步加剧了短端的调整。配置盘集中、流动性最差的7 年是相对安全的期限，短期来看曲线形态的变化仍然取决于这轮赎回潮的演绎。

风险提示：基本面修复超预期；流动性收紧超预期

关键词： 一级市场 常规操作 窄幅震荡