云天化(600096)：Q2价格下滑业绩承压 Q3价差回暖盈利有望企稳

核心观点

2023 年上半年公司实现营收352.19 亿元，同比下降3.83%；实现归母净利26.78 亿元，同比降低22.74%。公司上半年主产品磷肥、黄磷等价格下滑导致公司利润的收窄，三季度随着国内秋肥的启动以及海外市场的采购需求拉动，公司相关产品均迎来价格触底反弹，公司下半年业绩有望企稳回升。成长业务公司一期年产 10万吨磷酸铁达到预定可使用状态，氟化工板块也在持续推进。公司作为国内磷肥、磷矿石龙头有望受益磷矿价值重估，实现高质量稳定发展。

事件

【资料图】

公司发布2023 年中报，2023 年上半年公司实现营收352.19 亿元，同比下降3.83%；实现归母净利26.78 亿元，同比降低22.74%。

简评

Q2 利润有所收窄，费用率基本稳定

2023 年上半年公司实现营收352.19 亿元，同比下降3.83%；实现归母净利26.78 亿元，同比降低22.74%；其中单二季度公司实现营收193.33 亿元，同比-10.7%，环比+21.7%；实现归母净利11.05 亿元，同比-39.28%，环比-29.71%。公司Q2 实现毛利率13.05%，环比-4.6pct，公司主产品的价差减少导致了Q2 的利润收窄，另外Q2 青海云天化并表新增归母净利润1.35 亿元。费用方面，公司Q2 三费基本稳定，其中研发费用率环比提升0.2pct至0.67%，主要是公司对磷资源利用、精细化工、新能源材料等方面研发项目投入同比增加。

产销稳中有升，Q3 价差逐步回暖

从量来看，公司上半年分别实现磷铵销量233.7 万吨，同比+6%；复合肥销量69.0 万吨，同比+4.3%；尿素销量127.1 万吨，同比+25.7%，主要受青海云天化并表影响；聚甲醛销量5.53 万吨，同比+31.7%；黄磷销量1.05 万吨，同比-7.9%；磷酸氢钙销量24.3万吨，同比-10.8%，总体来说产销均衡，保持稳定。从价格来看，上半年公司产品价格均出现不同程度下滑，其中聚甲醛与黄磷下降幅度较大。进入三季度后，随着国内秋肥的启动以及海外市场的采购需求拉动，公司相关产品均迎来价格企稳反弹。据百川盈孚，磷酸二铵价格较Q2 前期低点回暖12.9%，至3648 元/吨；磷矿石价格较前期低点回暖6.1%至905 元/吨；黄磷价格较前期低　　点回暖37%，至25668 元/吨；尿素价格较前期低点回暖22.1%，至2508 元/吨。随着主产品价格逐步回暖，公司业绩有望企稳。

积极拓展成长业务，精细磷酸盐+氟化工持续推进公司积极布局新能源/电子化学品相关领域，2023 年上半年实现精致磷酸产量7.48 万吨、电池级磷酸二氢铵产量1.85 万吨，公司一期年产 10 万吨磷酸铁达到预定可使用状态，且正进行技改以实现更高品质。氟化工领域，公司氟化铵等装置处于产能爬坡阶段，参股公司氟化学年产 3.5 万吨氟化铝项目，2023 年上半年生产氟化铝产品 1.73 万吨；参股公司瓮福云天化年产 3 万吨无水氟化氢项目，2023 年上半年生产无水氟化氢产品 1.65 万吨；参股公司氟磷电子氟硅酸制无水氢氟酸联产白炭黑项目（2.5 万吨无水氟化氢装置）进入试车阶段；年产5,000 吨六氟磷酸锂项目正常生产运行。

盈利预测与估值：公司产销稳步提升，磷矿石价格高位支撑长期高景气。预计公司2023-2025 年归母净利润分别为45.58、49.32、53.34 亿元，对应PE 分别为7.2X、6.7X、6.2X，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；磷酸铁竞争加剧等。

关键词：