司太立(603520)：原材料价格居高不下 利润端承压

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上游原材料碘价高企拖累毛利率，技改项目推动2Q23 扭亏公司8/28 发布23 年中报，1H23 营收10.84 亿元（+15.0%yoy），归母净利润0.35 亿元（-45.0%yoy），扣非归母净利润0.26 亿元（-48.8%yoy），2Q23 实现收入5.18 亿元（+21.8%yoy），归母净利润0.26 亿元，扣非净利润0.19 亿元，同比扭亏。公司在上游原材料碘大幅涨价的背景下，通过碘的回收利用和技改项目，实现利润端扭亏。考虑到24 年上游原材料碘价格有望下降，推动毛利率提升，我们给予公司23-25 年归母净利润1.50/3.40/5.18 亿元，给予24 年20xPE（可比公司Wind 一致预期24E PE 16x，龙头给予溢价），目标价19.87 元（前值23.91 元），维持“买入”评级。

碘价下行有望推动24 年毛利率企稳回升

公司1H23 实现毛利率23.6%，较去年同期下滑5.7pct，但2Q23 已有企稳迹象（1Q22-2Q23 毛利率分别为31.3/26.8/18.6/20.6/20.5/26.9%），下滑主因上游大宗商品涨价带动成本上涨（进口碘单价3M23-7M23 维持65-69美元/kg vs 21 年30-35 美元/kg，但已低于8M22 最高点71.28 美元/kg，海关统计数据平台）。2Q23 环比回升主因：1）碘价格环比回落；2）高毛利碘克沙醇占比提升；3）公司投入技改项目，并加强碘的回收利用，逐步提升毛利率水平。考虑到24 年原材料碘价格有望回到较低水平，我们预计24年公司毛利率有望企稳回升至30%左右。

造影剂API：发货量基本稳定，产品结构改善助力收入提升1H23 公司造影剂实现收入8.88 亿元（+16.5%yoy），其中API 实现收入6.68亿元（+10.1%yoy）。我们估算三大原料药销量约600t，同比基本持平，均价略有上涨主因高毛利率产品碘克沙醇发货占比提升。我们认为受益于海外客户需求恢复+公司产能释放+与合作伙伴合作出海，23 年API 发货量有望达到1200-1400t 左右，且产品结构改善（碘克沙醇占比提升）有望推动收入利润双升，24 年发货量有望在此基础上进一步提升。

造影剂制剂：借集采东风快速放量

受益于第五批集采（10M21 开始执行，碘克沙醇+碘海醇中标）及第七批集采（11M22 开始执行，碘帕醇中标），1H23 上海司太立实现收入2.21 亿元，但碘单价上涨导致API 提价，制剂成本上涨，叠加新品研发投入加大，净利润-109 万元。伴随新品陆续上市补足产品线（碘美普尔已于2M23 获批上市；碘佛醇有望23 年内获批；钆贝葡胺申报上市，有望23 年内获批），我们预计造影剂制剂23 年全年有望实现4-5 亿元收入，利润端有望实现盈利。

风 险提示：产品销售不及预期，研发进度不达预期。

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