兴森科技(002436)：公司业绩降幅收窄 ABF载板验证持续推进

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事件：公司发布2023 年中报，2023H1 公司实现营收25.66 亿元，同比-4.81%，实现归母净利润0.18 亿元，同比-94.98%，扣非净利润0.06 亿元，同比-97.66%，毛利率25.19%，同比-4.92pcts。23Q2 单季度公司实现营收13.14 亿元，同比-7.65%/环比+4.98%，实现归母净利润0.11 亿元，同比-93.33%/环比+40.66%，扣非净利润0.05 亿元，同比-96.38%/环比+489.97%，毛利率26.17%，同比-4.32pcts/环比+2.02pcts。

行业整体下滑叠加公司费用增加导致净利润大幅下降：上半年公司营业收入同比小幅下降4.81%，主要原因为行业整体下滑，下游需求不足，导致公司产能利用率不足，营收小幅下降。公司净利润大幅下滑，归母净利润0.18亿元，同比下降94.98%，主要系FCBGA 封装基板项目的费用投入、珠海兴科产能爬坡阶段的亏损及员工持股计划的费用摊销所致。其中FCBGA 项目亏损1.09 亿元，员工持股计划费用摊销约1530 万元，费用加回后，真实的经营性利润实际小幅下滑。

传统业务PCB 业务进行数字化改造，聚焦FCBGA 载板业务：

1）PCB：23H1 收入20.19 亿元，同比+0.61%，毛利率29.28%。PCB 业务营收平稳增长，但由于产能利用率下降以及竞争加剧导致的价格下降，PCB 业务盈利能力有所下滑。在传统业务方面，公司坚定加码数字化转型，降本增效，提高竞争力。

2）IC 载板：23H1 收入2.89 亿元，同比-22.75%，毛利率-7.68%。IC 载板业务下滑主要为产能利用率不足导致。其中广州兴科上半年亏损4255.71 万元，影响归母净利润2170 万元。FCBGA 载板项目未正式投产，上半年人工、材料、能源、折旧等费用合计约1.46 亿元，亏损约1.09 亿元。公司持续加注FCBGA载板项目，客户认证、良率提升及产线建设稳步推进。

3）半导体测试板：23H1 收入1.81 亿元，同比-20.84%，毛利率12.81%。业务下滑主要系下游需求不足。目前广州科技测试板产能逐渐释放，产品良率、交期、技术能力稳定提升。

收购北京揖斐电，拓展高端多层板产品：2023 年7 月18 日公司收购北京揖斐电项目完成，北京揖斐电正式更名为兴斐电子，纳入合并范围。本次收购完成将极大丰富公司产品线，弥补公司在HDI、类载板等领域的短板。同时公司拟将兴斐电子12%股权以收购价的约50%转让给员工持股平台，稳定和激励核心骨干人员。

投资建议：公司坚持数字化转型，对研发设计、生产制造、仓储物流、销售服务等环节进行软硬结合的数字化工厂改造。同时坚定推动高端FCBGA 封装基板投资项目。公司技术布局基本完善，只待下游需求复苏。我们预计公司23/24/25 年归母净利润为1.97/5.41/9.42 亿元，EPS 为0.12/0.32/0.56 元/股，对应PE 为94.23/34.29/19.68 倍，维持“增持”评级。

风险提示：宏观经济波动风险；PCB 市场竞争风险；原材料价格波动风险。

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