千禾味业603027)：零添加势能延续 外埠市场加速建设

【资料图】

事件：公司发布2023 年中报。2023H1，公司实现营收15.31 亿元， yoy+50.89%，实现归母净利润2.57 亿元，yoy+115.94%，实现扣非归母净利润2.56 亿元，yoy+122.88%。单二季度，公司实现营收7.12 亿元，yoy+33.76%，实现归母净利润1.11 亿元，yoy+75.12%，实现扣非归母净利润1.11 亿元，yoy+82.38%。

零添加势能延续，Q2 收入维持高增。公司Q2 收入维持两位数增长，符合预期。

分产品来看，23Q2 酱油/ 食醋营收同比+42.35%/ +3.58%。主力产品酱油维持较高增速，主要系“添加剂”事件后，消费者健康意识提升，“零添加”调味品需求快速放量，公司作为“零添加”赛道龙头，充分赛道享受扩容红利。

经销商团队快速扩张，外埠市场加速建设。“添加剂”事件后，“零添加”调味品从高端需求向下辐射，传统渠道和下沉市场对“零添加”调味品的需求逐渐打开。

公司在品牌效应推动下，配合高性价比零添加产品的推广，快速推动流通渠道建设，扩张经销商团队。23Q2，公司经销商净增358 家，其中东部/ 南部/ 中部/ 北部/ 西部区域经销商数量分别净增 67/ 35/ 97/ 86/ 73 家，西部区域是公司大本营，东部区域是发展最早、最成熟的外埠市场，经销商团队稳步扩张，北部、中部、南部区域基数较小，经销商团队迅速扩张。在产品渗透和渠道扩张的双重推动下，外埠市场快速建设，23Q2 公司东部/ 南部/ 中部/ 北部/ 西部区域营收分别同增64.10%/ 61.05%/ 88.54%/ 53.04%/ 4.59%，除西部大本营外，外埠市场均实现高两位数增长。

毛利回升费率下降，盈利弹性释放。23Q2 公司实现综合毛利率37.43%，同比提升1.71pct，主要系原材料、包材等成本回落，叠加“零添加”放量提升产品结构。

23Q2 公司期间费用率同步回落1.23pct，除管理费用率因股权激励费用摊销上升外，规模效应释放有效降低费用率。且22Q2 公司计提资产减值损失0.14 亿元，23Q2 无资产减值损失确认。23Q2，公司销售净利率同比提升3.69pct。

短期有望维持高增，长期成长可期。品类渗透+渠道建设+外埠市场扩张的共同驱动下，公司短期高增趋势有望延续。中长期来看，随着“零添加”酱油持续渗透及向其他品类辐射，“零添加”赛道有望持续扩容，公司成长空间仍然广阔。我们预计23-25 年公司实现营收32.44/ 38.17/ 43.93 亿元，实现归母净利润5.16/ 6.60/7.83 亿元，对应EPS 0.50/ 0.64/ 0.76 元/股，维持“买入”评级。

风险提示：疫情反复，原材料成本上涨，行业竞争加剧。

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