中国人寿(601628)：NBV顺势回暖 利润增长承压

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本报告导读：

受资本市场波动及减值影响23H1 归母净利润同比-36.3%；保险储蓄需求旺盛推动NBV 改善，人力阶段企稳且质态改善；投资收益率承压，预计远洋地产风险已出清。

投资要点：

维持“增持”评级，维持目标价46.67 元/股，对应2023 年P/EV 为0.98倍：23H1 归母净利润同比-36.3%（旧会计准则）/-8.0%（新会计准则），低于预期，预计主要为资本市场波动下投资收益下滑以及股票基金资产减值损失大幅增加影响；EV 较上年末+6.6%，符合预期，主要为内含价值预期回报（贡献+3.7%）和新业务增长（贡献2.5%）带来。考虑到投资承压对利润有明显负面影响，下调2023-2025 年EPS为1.04（1.46, -28.8%)/1.22（1.79, -31.6%) /1.54（2.23,-30.9%）元。考虑到公司23 年业绩目标已基本达成，预计将提前启动24 年开门红带来NBV 超预期，维持目标价46.67 元/股。

旺盛的储蓄需求推动NBV 顺势回暖，人力规模企稳且质态改善。

23H1 公司NBV 同比+19.9%，符合预期，主要由新单增长超预期贡献。1）23H1 新单同比+22.9%，得益于居民旺盛的储蓄需求集中销售财富管理类产品。其中个险新单同比+14.2%，价值贡献88.8%；银保等多元化渠道新单同比+34.0%，价值贡献同比+5.2pt 至11.2%。2）新业务价值率-0.5pt 至18.0%（测算），其中个险新业务价值率-1.5pt至27.0%，在产品结构更多倾斜储蓄险的同时通过优化新单期限结构来维持价值率的基本稳定，十年期以上期交占首年期交同比+2.1pt 至40.0%。个险渠道方面，人力规模企稳且质态改善，截至23 年6 月末个险销售人力66.1 万人，较上年末-1.0%；得益于“众鑫计划”等多项人力质态优化转型项目的推进，人均产能持续改善，23H1 公司月人均首年期交保费同比+38.1%。

资本市场波动导致投资收益承压，预计远洋地产风险已出清。受固收利息下降及权益分红减少影响，23H1 年化净投资收益率3.78%，同比-0.37pt；在资本市场波动及资产减值影响下，23H1 年化总投资收益率3.41%，同比-0.80pt。考虑到公司已对远洋集团敞口进行了亏损确认，远洋的风险预计基本出清。大类资产配置方面，长端利率下行背景下公司适度减少固收占比至72.38%（同比-1.33pt），把握市场底部机会增加权益资产，股票+基金占比提升至18.02%（同比+0.43pt）。

催化剂：客户储蓄需求持续旺盛。

风险提示：客户需求不及预期；资本市场波动；信用违约风险提升。

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