宏观经济周报：政策仍是博弈焦点

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上周市场受经 济数据不及预期和政策力度不及预期的双重影响，走势明显转弱。初步印证了我们此前提示的变数，“市场信心下降导致螺旋式反应，同时政策不及预期”。上周，沪深300 累计下跌2.58%，中债10 年国债收益率上周累计下行7.4BP，股债走势的逻辑相对一致。

但南华工业品指数逆势回升，上周累计上行0.6%，连续两周呈现回升走势，与股债产生明显背离。与此同时，7 月经济数据不及预期和高频数据显示的经济平稳修复也产生背离，商品与股债的背离或与此有关，商品可能更多反映短期基本面数据。高频数据显示，生产平稳修复，出行高位企稳。螺纹钢表观需求低位回升，水泥价格指数低位企稳，粗钢产量略有回升；地铁客运量高位震荡，执行航班量连续回升。

2023 年7 月24 日政治局会议定调积极，提出“要活跃资本市场，提振投资者信心”，可视为本次的政策底。复盘2008 年以来的七轮政策底和市场底可以看出，尽管政策底往往领先市场底1-2 个月，但原因各异，不应据此形成一致预期，后续走势需要结合市场具体行情判断。

从目前政策来看，力度仍然不足，市场信心的恢复可能仍需要时间。

一方面，流动性宽松之外的政策迟迟不见出台，市场担心系统性的稳经济比此前预期的难度更大，上周五证监会对“活跃资本市场”的回应缺少实质性内容进一步增添了上述隐忧，市场对政策的耐心在逐步丧失，导致了股市走弱并在周五再一次大幅下跌。

历史上政策底至市场底间隔天数长短不一，但40 天左右较为常见，本次政策底至今已有28 天，从历史规律来看距离市场底或已不远，但可能仍需一定时间。同时观察市场底后1 个月的涨幅来看，基本能收回政策底至市场底的大部分跌幅。另一方面，从市场情绪指数来看，市场成交量仍在快速下行，尚未看到反转信号，市场或仍在探底。

往后看，在经济边际变化不大的情况下，股市短期内仍然取决于政策预期，若预期进一步走弱，股市或将继续调整，反之，若政策催化走强，在国内外因素的合力下股市有一定的反弹空间。债券市场降息消化之后延续震荡走势，短期内看，经济托底和货币宽松的预期交织，债券市场延续震荡的概率较大，中期宽货币的概率大于宽信用的概率，利率中期向下的趋势暂难改变。

风险提示：政策不及预期，地缘政治变化超预期

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