稳健医疗(300888)：常规业务延续稳健表现 棉柔巾增长提速

公司1H23 实现归母净利润6.8 亿元/-24%，其中2Q23 实现利润3.1 亿元/-41%。

拆分业务看，防疫产品需求同比下降导致公司医疗业务1H23 收入下滑33%至21.7 亿元，其中常规品收入14.4 亿元，公司消费业务延续稳健表现，1H23 收入达20.6 亿元/+11%。展望下半年，医疗端常规品在优质产品和逐步提升的品牌认知度加持下有望持续提升市占率，消费端伴随品类聚焦、降本增效等策略驱动，亦有望逐步体现业绩弹性。维持“买入”评级。

1H23 防疫产品需求下降，业绩承压。1）收入及利润：1H23 公司实现收入42.66亿元/-17.3%。归母净利润6.81 亿元/-23.7%，扣非归母净利润5.50 亿元/-33.0%，对应归母净利润率/扣非归母净利润率分别为15.97%/12.89%，同比-1.33/-3.02pcts。其中2Q23 营收同比-32.5%至19.14 亿元，归母净利润3.05 亿元/-41%，扣非归母净利润2.40 亿元/-51%。业绩同比下滑主要系防疫产品需求同比明显下滑。2）成本及费用：1H23 公司毛利率+2.7pcts 至51.5%，2Q23 毛利率+1.4pcts 至52.1%，公司销售/管理/研发费用9.60/2.90/1.95 亿元，费用率为22.51%/6.79%/4.56%，同比变动+4.09/+0.48/-0.06pcts，主要系销售下滑导致费用率有所提升。

(相关资料图)

医疗：防疫产品需求环比走弱，常规品表现良好。1H23 公司医疗耗材业务实现营收21.73 亿元/-33.27%，其中2Q23 实现营收8.09 亿元/-55.7%，1H23 毛利率为45.21%/-1.04pcts，营业利润4.41 亿元/-43.36%，营业利润率20.03%/-3.75pcts。

1）分渠道：防疫相关产品需求下滑影响医院渠道营收。1H23 受到防疫产品需求下滑影响，公司在大部分渠道销售收入均有不同程度下滑。国内医院渠道收入5.74 亿元/-64.01%，国内直销渠道收入2.69 亿元/+9.91%，国内药店渠道收入2.19 亿元/-12.32%，公司目前覆盖药店达17 万家，电子商务渠道收入达4.21亿元/-8.85%，国外销售渠道收入6.90 亿元/-2.16%。报告期内，公司国内电商平台累计粉丝数1,642 万，上半年新增近300 万，在跨境电商亚马逊平台上核心大单品类目排名持续保持领先。

2）分产品：防疫产品相关需求下滑，高端敷料、手术室耗材产品增长迅速。1H23公司调整品类口径，新设健康个护产品类目，包含棉柔巾、口鼻腔、棉签棉球、手消、湿巾、创可贴和津梁生活产品。在新分类口径下，1H23 公司感染防护产品收入7.34 亿元/-67.38%，健康个护产品收入1.18 亿元/-29.91%，主要系防疫相关产品需求下滑，传统伤口护理产品收入达5.70 亿元/+9.73%。受益于并购融合后高端敷料销售业务上涨以及电商渠道高端敷料销售上涨，1H23 公司高端伤口敷料产品收入达2.83 亿元/+73.33%。公司手术室耗材产品收入达2.71 亿元/+75.39%，主要系公司加大手术室耗材的市场推广力度；其他产品收入1.97亿元。

消费：疫情扰动消除，全棉产品优势凸显带动营收增长。1H23 公司消费品业务实现营业收入20.63 亿元/+11.07%，其中2Q23 收入10.94 亿元/+10.4%。

1H23 毛利率为58.20%/+4.67pcts，实现营业利润2.66 亿元/+28.73%，对应营业利润率12.90%/+1.91pcts。

1）分渠道：线上延续良好增长态势，线下门店排除疫情影响同比高增。1H23公司线上渠道收入达12.43 亿元/+10.44%，毛利率为54.24%/+5.32pcts，截至1H23 末，全域会员人数约4,800 万人，较去年末增长12.1%，其中私域平台会员数超2400 万（门店近1100 万，官网小程序超1300 万）。线下门店6.47 亿元/+17.75%，毛利率为64.81%/+3.73pcts，截至1H23 末，公司线下门店数353家（其中加盟店44 家），1H23 新开门店22 家（直营店7 家、加盟店15 家），　　因合同到期关闭9 家直营店，1H23 直营店可比店效同比提升12.18%；商超渠道1.41 亿元/-1.15%，毛利率63.73%/+1.87pcts，公司棉柔巾、卫生巾产品入驻超市约17000 个网点，连锁便利店超17700 家，线下美妆、母婴店超6600家。大客户0.32 亿元/-19.43%，毛利率53.34%/+3.91pcts。

2）分产品看：产品迭代升级拉动有纺产品、棉柔巾增速领先。1H23 公司核心品类干湿棉柔巾凭借产品创新优势实现高增，收入达5.45 亿元/+9.96%。卫生巾品类保持平稳增长，1H23 收入2.95 亿元/+0.82%。其他无纺制品1.99 亿元/-0.54%。有纺类产品受益于线下客流恢复、产品面料舒适性提升，营收增长迅速，1H23 婴童服饰及用品/成人服饰/其他有纺制品收入分别达到4.30/4.00/1.93亿元，同比增长6.03%/30.10%/24.36%。

发布员工持股计划，覆盖核心骨干。2023 年8 月16 日公司公布第一期员工持股计划（草案），拟向14 位公司优秀管理人员和核心业务骨干授予不超过66万股股份，占总股本的0.11%，总金额上限为2838 万元，员工自筹资金和公司计提的激励基金的比例为 1:1。股权激励根据2023、2024、2025 年员工个人的绩效考核结果分三期将对应的标的权益归属至员工持股计划各持有人，三年归属比例分别为总持股计划的30%/30%/40%。本次员工持股计划对象多为近年新加入公司且表现出色的总监级及以上岗位的员工，不含上市公司董监高或者实际控制人，反映出公司一直以来对人才的重视，有助于团队积极性的提升。

风险因素：下游需求波动；行业竞争加剧；原材料价格波动；公司渠道拓展不及预期；防疫产品库存去化进度不达预期；医疗端产品进院进度不达预期等风险。

盈利预测、估值与评级：考虑到防疫物资相关需求下降对于公司业绩影响，同时我们将公司2023 年7 月11 日公布的《关于签署稳健工业园城市更新单元搬迁补偿安置相关协议的进展公告》中回迁物业对于公司的财务报表影响考虑在内，对于公司2023 年EPS 预测上调至4.42 元（原预测3.73 元），同时下调2024-2025 年EPS 预测至2.50/3.01 元（原预测4.34/5.23 元）。考虑到公司身处医疗和消费两大广阔市场，医疗端高端敷料、手术室耗材等品类贡献新增长，消费端精细化管理、品类创新持续发力，参考李宁、安踏估值（现价对应2024年18/19 倍PE，wind 一致预期），以及公司历史估值中枢20 倍PE，给予公司2024 年20 倍PE，对应目标价50 元，维持“买入”评级。

关键词：