华能国际(600011)：火电龙头柳暗花明 绿电转型助力成长

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全国火电龙头，加快绿色低碳转型步伐。作为华能集团常规能源整合唯一平台，资源优势明显。公司业务以火电为主，低碳清洁能源比例不断提高。截至2022 年，公司燃煤装机占比达73.93%，低碳清洁能源装机占比从2018 年的16%提升至26%，火电资本开支回落，低碳清洁能源资本性支出不断增加。风光营收占比逐渐增大，其中风电营收增长明显。煤价下行，23H1 公司扭亏为盈。2021-2022 年由于燃料成本高企公司亏损。受益于2023 年煤炭价格中枢回落和电量同比增长，2023H1 公司归母净利润同比大幅增长309.7%。

火电行业龙头，盈利加速修复。火电“压舱石”作用凸显，盈利修复迎来发展新机遇。新旧能源“先立后破”，火电仍是我国电力生产的主要来源。伴随新能源快速装机，电力供需挑战加剧，火电仍承担着保障能源安全的“压舱石”作用。火电迎来多重催化：煤电新增提速迎来抢装潮；成本回落，国内煤价中枢快速回落，海外能源价格持续下行，长协煤保障力度持续加强；电改加速推进，火电调峰收益有望兑现。公司火电规模&区位优势突出，盈利加速修复。公司火电装机容量、火电发电量居行业第一，主要能耗指标表现优于同行业，资产优质优势突出。火电机组多布局在沿海地区，尤其经济发达且电力供需偏紧区域，用电量刚性增长，电价趋涨有支撑。煤价下行和长协煤比例提升缓解成本端压力，2023H1 业绩大幅提升，盈利改善还将进一步释放弹性。

公司加速推进绿色低碳转型，成长空间巨大。新能源加快发展，助力实现“双碳”

目标。双碳目标牵引下，新能源发电跃升高质量发展新阶段，“十四五”期间风电、太阳能装机容量、发电量增长迅速。同时，新能源产业链价格降幅明显，项目收益率有望提升。绿证/绿电交易/CCER 等市场机制完善促进新能源增厚收益。公司加快绿色低碳转型步伐，“火+绿”协同促发展，公司新能源装机容量、发电量远超同行业，增长速度超过全国水平。2022 年风电、太阳能发电业务收入分别为137.61亿元和28.28 亿元，同比增长35.36%和42.33%，促进公司亏损收窄，新能源业务收入增长潜力大，成为公司盈利能力增长新支撑点。公司风光项目分布广泛，在建工程规模大。2022 年重要的新能源在建工程项目37 个，大股东华能集团新能源发展成果亮眼，为公司新能源转型提供丰富的经验和资源。

投资建议。公司背靠华能集团，为全国火电运营商龙头，同时“十四五”期间积极规划绿电转型，受市场煤价中枢回落及长协覆盖比例进一步提升影响，叠加电力体制改革深入利好释放，具有盈利修复较高弹性和高增长空间。预计公司2023-2025年营业收入分别为2621 亿元、2669 亿元、2766 亿元，同比增长6.2%，1.8%、3.6%；归母净利分别为142.18/152.31/188.40 亿元，对应2023-2025 年EPS 分别为0.91/0.97/1.20 元，对应2023-2025 年PE 分别为9.8/9.1/7.4 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：装机速度不及预期；火电灵活性改造、绿电交易等行业政策推进不及预期；上游原材料涨价。

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