联科科技(001207)：轮胎助剂区域龙头 引领高压电缆屏蔽料用纳米碳材料进口替代

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推荐逻辑：（1） 上游原材料煤焦油价格大幅下调，价格较年初下跌18%；下游轮胎行业需求逐渐恢复，开工率已接近75%，公司产品价格回稳，有望带来业绩改善弹性。（2）特种炭黑性能优异、景气上行，2020-2025 年全球特种炭黑需求量将以18％以上的速度增长；预计绿色轮胎带来我国高分散白炭黑市场需求达156 万吨，市场规模超100 亿，打开高分散二氧化硅成长空间。公司持续丰富特种炭黑产品结构、扩产高分散二氧化硅，高附加值产品占比的提升将增强公司盈利能力。（3）公司中低压电力电缆屏蔽料用导电炭黑国内市占率第一，进军高压电缆屏蔽料用导电炭黑领域，有望突破卡脖子技术，构筑核心竞争力。

炭黑：景气上行，价格有止跌趋势，炭黑企业有望扭转亏损局面。原材料来看，2023 年上游煤焦油价格先快速下跌，五月中旬开始回升，对炭黑价格形成支撑；需求端来看，当前制约轮胎的因素已经改善，国内居民外出增多，经济恢复增长，海外订单逐步恢复，物流货运量恢复加快轮胎的置换周期，下游轮胎行业开工率也在回升，已经接近75%；较去年明显回升，全年市场有望加快回暖。

炭黑开工率已从年初的47.2%，最高提升到了60.2%，也没有太多停车检修的计划，炭黑价格有止跌趋势，炭黑企业有望扭转亏损局面。

关注高端导电炭黑产业化进展。特种炭黑工艺复杂，附加值更高，其中导电炭黑随着锂离子电池用量的显著增长，需求也在快速提升。导电炭黑是目前最主流的导电剂，主要被法国益瑞石、日本狮王和日本电气化学所垄断，国内导电炭黑长期依赖进口，随着国内锂电池行业爆发，国内企业开始攻关高端锂电用导电炭黑，有较大国产替代空间。根据我们测算，到2025 年全球导电炭黑市场规模约64.7~86.3 亿元，较2022 年增长90%；我国导电炭黑市场规模约47.2~62.9 亿元，较2022 年增长110%。

二氧化硅：低端产能过剩，高端产品依赖进口。我国二氧化硅产品主要是沉淀法二氧化硅，轮胎为第一大应用领域，得益于汽车产业的拉动，我国白炭黑需求量快速增长，2015-2021 年表观需求量GAGR 接近7%。从行业供需看，产能集中度高，产量始终大于表观消费量，整体供大于求，靠出口消化产量。从进出口单价来看，进口平均单价是出口平均单价的2~3 倍，可见我国二氧化硅行业存在低端产能过剩，高端产品由于技术门槛较高需要依赖进口的局面。当前我国轮胎、农药、兽药、饲料行业用白炭黑占比与全球相近，但在中高端领域，如涂料、牙膏行业消费偏低，造纸业国内基本空白，预计未来在这些细分行业中有较大增长空间。

轮胎绿色化带来高分散二氧化硅需求跨越式增长。绿色轮胎性能优异，高分散性白炭黑是绿色轮胎胎面胶配方的关键材料。不少国家制定实施轮胎标签法规，倒逼全球绿色轮胎渗透率提升；轮胎滚动阻力带来的原料消耗占整个车辆燃料消耗的30%，高油价也助推了市场对低油耗绿色轮胎的需求。目前全球绿色轮胎市场主要集中于欧洲，我国渗透率偏低，作为轮胎大国，我国绿色轮胎市场将迎来高速发展，预计将带来我国高分散白炭黑市场需求156 万吨，市场规模超100 亿。

多重竞争优势，构筑核心壁垒。公司目前拥有炭黑产能12.5 万吨/年，二氧化硅产能16.6 万吨/年。（1）公司位于轮胎及化工大省山东，具备采购端及销售端的双重区位优势；（2）下游轮胎客户认证周期长、进入壁垒高，公司已于知名企业建立稳定合作关系，优质稳定的客户资源支撑公司业务持续增长；（3）扩产高分散二氧化硅、提前布局特种炭黑市场，随着高附加值产品占比提升，公司盈利能力将得到显著改善；（4）把握新能源电力及配套产业高景气机遇，进军高电缆屏蔽料用导电炭黑领域，有望突破卡脖子技术，增强公司长期可持续发展能力。

盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为0.69 元、0.89 元、1.68元，未来三年归母净利润增长率24.77%、30.23%、87.32%。我们选取国内炭黑及二氧化硅龙头企业黑猫股份、确成股份作为可比公司，2023 年两家公司平均PE 为26 倍。公司持续改善产品结构，发力高压电缆屏蔽料用纳米碳材料，给予公司2023 年28 倍PE，对应目标价19.32 元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：宏观经济下行风险，原材料价格波动风险，项目进展不及预期风险，下游需求不及预期风险。

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