西部矿业(601168)：主力矿山盈利能力稳健 玉龙铜矿选厂扩建顺利

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2023H1 公司业绩同比下降6.5%。2023H1 实现营收226.84 亿元（+33.1%），归母净利润15.07 亿元（-6.5%），扣非归母净利润14.88 亿元（-6.19%），经营性净现金流24.67 亿元（-58.8%）。其中2023Q2 营业收入111.1亿元（同比+36.9%，环比-4.0%），归母净利润8.27 亿元（同比-4.0%，环比+21.6%），扣非归母净利润8.17 亿元（同比-4.6%，环比+21.9%）。

2023H1 公司盈利略有下滑主因有色金属价格下跌，铜矿是主要盈利来源。

2023H1 铜现货均价68005 元/吨（同比-5.3%），锌现货均价22134 元/吨（同比-15%）。2023Q2 业绩环比大幅改善主要是季节因素，一季度是公司高海拔铜矿山及盐湖产量偏低，二季度改善。公司上半年归母净利润15.1 亿元当中，铜矿版块贡献11.5 亿元，是盈利主要来源。

玉龙铜矿扩建顺利进行，布局磷酸铁锂行业。报告期内，公司启动了玉龙铜矿一二选厂改扩建工程，10 月完工后，玉龙铜矿年处理量从1989 万吨增加到2280 万吨，增量近300 万吨，折铜金属量1.5 万吨。今年6月公司从西矿集团竞买了泰丰先行6.29%股权，进一步布局碳酸锂的下游磷酸铁锂行业，逐步形成从盐湖锂资源开发到电池正极材料生产的完整产业链，打造公司新的利润增长点。

风险提示：产能释放低于预期，金属价格下跌风险。

投资建议：维持“买入”评级

参照年初以来主要有色金属价格走势，假定2023-2025 年国内阴极铜现货年均价均为68500 元/吨，锌锭现货年均价均为22000 元/吨（前次假设23500 元/吨），铅锭现货均价均为15200 元/吨，铅精矿加工费1200元/吨，锌精矿加工费5000 元/吨，铜精矿计价系数88%（前次假设90%）。

参预计公司2023-2025 年营收分别为464/768/492 亿元，同比增速16.7/3.1/2.8%，归母净利润分别为35.70/41.44/44.68 亿元（原预测值37.36/42.33/45.89 亿元），同比增速3.6/16.1/7.8%；摊薄EPS 分别为1.50/1.74/1.87 元，当前股价对应PE 分别为8.3/7.2/6.6X。公司是国内领先的铜、铅、锌精矿生产企业，具备优先获取我国西部优质矿产资源的优势，将受益于国内新一轮找探矿战略行动，主力矿山玉龙铜矿继续扩建，公司矿山产出持续增长，维持“买入”评级。

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