水羊股份(300740)：利润表现亮眼 股权激励目标彰显信心

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核心观点：

事件：公司发布半年报，23H1 实现营业收入22.9 亿元，同比+4.0%，实现归母净利润1.4 亿元，同比+72.0%，扣非归母净利润1.5 亿元，同比+101.8%，收入符合预期，利润超预期。其中Q2 单季度实现收入12.4 亿元，同比+7.6%，归母净利润0.9 亿元，同比+119.1%，扣非归母净利润1.1 亿元，同比+177.5%，利润大幅增长主要是由于公司多层次品牌矩阵进一步完善，产品结构持续优化提升毛利水平，同时成本费用管控效果显著。

毛利率提升，期间费用率下降。（1）公司23H1 毛利率同比+1.9pp 至56.9%，主要是由于产品结构优化，其中Q2 单季毛利率同比+3.9pp 至59.6%；（2）23H1 期间费用率同比-1.8pp 至48.3%，其中销售费用率同比-2.6pp 至40.5%，管理费用率同比+0.5pp 至5.0%，研发费用率同比+0.1pp 至2.0%，财务费用率同比+0.2pp 至0.8%。

分品类看，公司23H1 水乳膏霜收入17.2 亿元，同比+4.5%，占总收入比重提升0.4pp 至74.9%；面膜4.5 亿元，同比-0.5%，占总收入比重下降0.9pp 至19.8%。分渠道看，公司23H1 线上收入20.2 亿元，同比+0.5%，占总收入比重下降3.0pp 至88.0%，其中抖音收入5.0 亿元，同比+137.4%，占总收入比重为21.7%，淘系收入7.6 亿元，同比-12.6%，占总收入比重为33.1%；线下收入2.7 亿元，同比+39.2%。

盈利预测与投资建议：公司发布股权激励计划，考核目标为23-24 年归母净利润分别不低于3 亿元、4 亿元，目标设定更具合理性，彰显长期发展信心。公司坚持双业务驱动战略，伊菲丹等品牌快速发展，预计公司23-25 年归母净利润分别为3.0、4.0、4.9 亿元，给予公司23 年30 倍PE，对应合理价值23.15 元/股，维持“买入”评级。

风险提示：化妆品行业景气度下降；自有品牌建设不及预期；海外代理品牌拓展不及预期。

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