宏观点评：物价延续超预期走弱 见底了吗？

事件：6 月CPI 同比持平，预期0.1%，前值0.2%；PPI 同比-5.4%，预期-5.0%，前值-4.6%。

核心观点：6 月CPI、PPI 同比延续超预期走弱，均创2009 年以来偏低水平，核心CPI 涨幅进一步收窄，油价下行+食品价格几乎全线走弱+有色、煤炭、钢铁等大宗价格回落+家用器具价格下降等等都是拖累，本质仍是我国经济内生动力不强、需求不足、信心不足。往后看，短期物价预计仍将维持偏低水平，尤其7 月CPI 转负可能性加大；趋势上，CPI、PPI 可能在年中左右见底。综合看，6 月PMI 微升、但延续偏弱，地产、物价等高频数据走低，指向我国经济仍属弱现实。后续维持中期报告判断：“信心比黄金重要，形势比人强”，下半年经济下行压力仍大，可能需要“求之于势（主动营造有利的态势）”，“一批政策措施”正在路上，但难有强刺激，应是托底为主、结构性为主。

1、总体看，6 月物价延续超预期走弱，其中：CPI、PPI 同比均创2009 年以来偏低水平；核心CPI 同比涨幅继续收窄。具体看：6 月CPI 同比持平，低于预期0.1%和前值0.2%，为2009 年以来第四低（2020 年底、2021 年初CPI 阶段性转负）；环比-0.2%，创近10 年来同期次低，油价下行+肉类、鲜果、水产品等食品价格几乎全线回落+房租偏弱等是主要拖累。核心CPI 同比涨幅收窄0.2个百分点至0.4%，同样低于预期；环比由持平转为-0.1%，持平有数据以来最低，衣着、家用器具等是主要拖累。PPI 同比-5.4%，同样低于预期-5.0%和前值-4.6%；环比-0.8%，续创有数据以来最低，国际油价、有色金属，以及国内煤炭、钢铁等价格回落+高基数是主要拖累。

(相关资料图)

2、往后看，短期物价预计仍将维持偏低水平，尤其7 月CPI 转负可能性加大；趋势上，CPI、PPI均有望在年中左右见底。鉴于年初以来物价持续低于预期，全年通胀中枢需进一步下修，按照测算：2023 全年CPI 中枢可能下修至0.7%左右（此前预期0.9%左右），PPI 中枢可能下修至-2.8%左右（此前预期-2.0%左右）。短期看，CPI 预计仍将处于底部，尤其是7 月转负可能性加大；PPI 已处底部区间，后续降幅可能逐步收窄，但美国经济（影响原油需求）、国内地产恢复情况仍是扰动。此外，继续提示：CPI、PPI 全年中枢再度下修，隐含的GDP 平减指数同步回落，对应名义GDP增速可能进一步下行。

3、综合看，6 月PMI 延续偏弱，地产、物价等高频数据持续走低，指向我国经济仍属弱现实。具体看，6 月PMI 小幅反弹、但仍偏弱，地产、物价等超预期走弱，表明我国经济内生动力不强、需求不足、信心不足仍是核心约束。因此，维持中期报告判断，“信心比黄金重要，形势比人强”，下半年经济下行压力仍大，可能需要“求之于势（主动营造有利的态势）”，“一批政策措施”正在路上，但难有强刺激，应是托底为主、结构性为主，具体包括：支持民企的法律制度、地产差异化放松（北上广深等）、支持汽车（新能源等）、降准降息、加大政策性金融规模、推出一批重大基建项目等。

4、结构上看，6 月通胀主要有以下特征：

>CPI 食品分项VS 非食品项：食品分项降幅收窄、猪肉仍是拖累；非食品项延续偏弱，能源价格是主要拖累。6 月CPI 食品分项环比降幅收窄0.2 个百分点至-0.5%，为连续5 个月环比负增，猪肉价格是最主要拖累；具体看：由于生猪存栏仍高+消费偏弱，猪肉价格环比-1.3%，为连续8 个月负增；鲜果、鸡蛋、水产品等价格降幅均有所扩大，降幅在1.2%-2.6%之间；高温+降雨影响，鲜菜价格环比由跌转涨，录得2.3%。CPI 非食品项环比-0.1%，持平2001 年有数据以来最低，能源价格是主要拖累；其中，值得关注的分项包括：能源价格环比降幅扩大0.5 个百分点至-0.7%，交通工具用燃料跌幅扩大1.1 个百分点至-1.3%，生活用品及服务环比由持平转为下跌，录得-0.5%。

>核心CPI VS CPI 服务分项：核心CPI 进一步走弱，CPI 服务分项有所好转。6 月核心CPI 环比由持平转为下跌0.1%，持平有数据以来最低水平；同比涨幅回落0.2 个百分点至0.4%，同样也是有数据以来第四低（2020 年底、2021 年初核心CPI 也曾阶段性转负）。CPI 服务分项环比由负转正，录得0.1%，持平季节规律（近10 年同期均值为0.1%）；同比涨幅收窄0.2 个百分点至0.7%。整体看，延续此前判断：年初以来，我国核心CPI、CPI 服务分项持续不及预期，也是CPI 的重要拖累，背后核心仍是需求不足、信心偏弱。

>PPI 生产资料VS 生活资料：PPI 生产资料延续偏弱、环比续创新低；生活资料环比持平前值、仍创有数据以来最低，同比降幅扩大。6 月PPI 生产资料环比降幅收窄0.1 个百分点至-1.1%，续创2011年有数据以来同期最低；同比降幅扩大0.9 个百分点至-6.8%，原油、煤炭等大宗商品价格下跌仍是主要拖累。生活资料环比持平前值-0.2%，持平2011 年有数据以来最低；同比降幅扩大0.4 个百分点至-0.5%。具体看，生产资料涉及采掘、原材料、加工工业等3类，6月价格环比-0.1、-0.1、+0.3个百分点至-3.5%、-1.6%、-0.6%；生活资料涉及食品、衣着、一般日用品、耐用消费品等4 类，6月价格环比+0.1、+0.4、0.0、0.0 个百分点至-0.2%、0.3%、0.1%、-0.4%。

>PPI 重点细分行业：原油-化工、黑色、煤炭产业链等重点产业链价格环比延续下跌、但多数行业跌幅收窄。具体看：1）原油：6 月布油价格环比下跌1.0%、跌幅较前值明显收窄，PPI 油气开采、燃料加工、化纤环比降幅分别收窄0.5、0.7、0.3 个百分点至-1.6%、-2.6%、-0.3%，化工环比降幅扩大0.6 个百分点至-2.6%，原油-化工链价格延续下跌，是6 月PPI 继续走弱的重要拖累。2）黑色：

6 月螺纹钢现货价格环比涨0.8%，带动PPI 黑色采矿、黑色冶炼环比降幅收窄2.7、2.0 个百分点至-1.2%、2.2%，仍是PPI 的重要拖累，背后反应的是地产走弱、钢铁需求不足。3）有色：6 月铜、铝等有色金属价格分别环比涨3.4%、1.4%，带动PPI 有色采矿环比由跌转涨至0.7%，PPI 有色冶炼环比降幅收窄0.3个百分点至-0.8%。4）煤炭：6月黄骅港Q5500动力煤平仓价环比续跌15.7%，带动PPI 煤炭采选环比跌幅扩大1.2 个百分点至-6.4%。

风险提示：政策力度、外部环境等超预期。

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