快递物流中期策略：压力测试甄选龙头 等待需求回暖与格局清晰

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投资要点

中高端 快递：降本增效进行时、增长回升蓄力中。顺丰在时效件领域形成了单寡头格局，与德邦共同形成高端快运双寡头格局。1）顺丰业绩表现已发生较大变化，过往收入成长性强、业绩波动性大，经营转向后进行了3 项结构调整，已成为稳定健康网络，随着今年件量回归常态产能利用率反弹，展现稳健可观盈利水平；2）收入增长方面，一方面等待顺周期需求回暖，一方面公司自身也在为增长蓄力，如鄂州机场投产提升空网效率、陆运网络运营优化、国际物流加快与嘉里融合，公司未来2-3 年有望持续处于利润率上行趋势，收入增速有望回升。

经济型快递：竞争进入后半场，建议左侧布局长期优胜者。复盘海外经验，价格战是从龙头到寡头的重要途径，国内行业经1 年半修整后，竞争重回后半场，预计板块单票利润2-3 季度仍会走低，但对标海外看，目前头部公司胜率已较高，竞争烈度和不确定性主要集中在后2-3 家公司，看好长期优胜者的左侧布局机会，重视头部公司较大胜率和胜出后空间。

细分物流供应链：优选资产与运营双壁垒，根据收入增长潜力选公司，蓄力景气回升与出海破局；规模效应决定货主外包给第三方程度，壁垒决定第三方物流的议价权，资产壁垒集中于危化储罐、危化水运船舶、危化仓储及特定跨境口岸项目，运营壁垒集中于下游消费电子、精细化工行业的仓储SKU 较多、周转要求较高、服务环节多。资产壁垒先于运营壁垒，景气回升以外出海破局等正当时，建议重点关注兼具资产和运营壁垒、出海破局初见成效的危化水运龙头、跨境矿产物流龙头，同时也关注运营壁垒较高、行业景气度逐步回升的消费电子、精细化工物流龙头。重点关注兴通股份、盛航股份、宏川智慧、密尔克卫。

风险提示：1）汇率、油价大幅波动；2）疫情冲击后需求恢复速度低于预期；3）电商增速下滑；4）全球经济及贸易形势恶化。

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