三诺生物(300298)深度：国产血糖检测龙头 开启第二成长曲线

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投资要点：

国产血糖检测龙头：公司是国内血糖检测龙头，产品线齐全，涉及家用产品、等级医院专、基层医疗和糖尿病数字管理四大类。公司在国内血糖仪零售市场份额50%以上，当前拥有超过2100 万用户，血糖仪产品覆盖超过18 万家药店。经过在血糖监测行业的多年深耕，公司及其全资和参股子公司在全球有 8 大生产基地，业务遍布全球 135 个国家和地区。

公司有望长期享受行业扩容红利：国内血糖仪渗透率严重不足，据中国产业信息网的数据，我国糖尿病患者中血糖仪渗透率仅在25%左右，低于世界平均60%的水平，与欧美国家90%的血糖仪渗透率相距甚远。使用频率方面，美国患者平均每年检测400 次，但中国患者平均每年只检测约120 次。在2030 年“60%确诊率（知晓率）”以及“二型病人50%的血糖仪渗透率”的保守假设下，我们认为国内血糖试纸市场存在3 倍以上成长空间，血糖仪虽然是技术相对成熟产品，但国内还远未触及需求天花板。公司在大规模生产、渠道和品牌能力等方面已经被充分验证，我们预计将长期占据国内龙头地位，充分享受国内市场空间提升红利。

CGM 开启第二成长曲线：公司2009 年起开始CGMS 技术研发，产品于今年3 月获批上市。三诺CGM（爱看I3）采用第三代直接电子转移技术，拥有15 天使用寿命、8.71%的MARD 值、3 分钟/次的数据采集频率，采用一体化设计，小巧轻便、防水性能好。公司CGM 拿证丰富了公司糖尿病产品线的品类，也实现了血糖检测的“点（BGM）-线（CGM）-面（HbA1c）”全覆盖。CGM 成长空间巨大，公司产品性能优势明显，公司综合能力突出，我们预计CGM 将成为公司增长的第二曲线。

首次覆盖，给予“买入”评级。2022 年起，公司海外经营改善，表观利润明显恢复，CGM 今年起开始贡献，预计持续高增。我们预计公司2023-2025 收入分别为33.72 亿元、40.86 亿元、49.54 亿元，同比增长20%、21%、21%，归母净利润分别为4.67 亿元、5.76 亿元、7.46 亿元，同比增长8.3%、23.5%和29.5%，对应PE 分别为33 倍、27 倍和21 倍。通过分部估值，我们计算公司血糖等传统业务和CGM 业务合计市值200.6 亿元，参考2023 年6 月28 日收盘156.4 亿元有28%的空间，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示： CGM 行业竞争加剧、技术替代风险、海外经营风险

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