化工：长丝双雄携手出海 启动泰昆石化(印尼)炼化一体化项目 开启新征程|当前关注

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行业近况

桐昆股份和新凤鸣发布公告，计划启动泰昆石化（印尼）有限公司印尼北加炼化一体化项目。项目规模为1,600 万吨/年炼油，PX产能520 万吨/年，乙烯80 万吨/年。其中桐昆股份和新凤鸣的全资子公司分别持有华灿国际51%和49%股权，而华灿国际持有泰昆石化（印尼）90%股权。

项目选址于印尼加里曼丹省北加里曼丹工业园区，占地898 公顷。项目计划建设周期4 年；报批总投资额，即含增值税筹资额86.24 亿美元，其中投资主体按比例自筹共计26.15 亿美元，国内外银行贷款60.09 亿美元。

项目可研年收入104.38 亿美元，年均税后利润13.28 亿美元。

评论

长丝双雄携手出海，推进印尼炼化一体化项目。我们认为布局炼化是大型聚酯企业完成产业升级和延伸的必经之路。2023 年后，PX行业有望迎来新一轮的景气周期，两家公司PX需求敞口和风险较大，布局芳烃项目迫在眉睫。泰昆石化（印尼）项目规划1,600 万吨炼油，430 万吨成品油，520万吨芳烃和80 万吨乙烯，尽可能放大了芳烃这一优势产品。

成品油在印尼当地市场消化，压力小于国内项目。根据公司公告，印尼每年的汽柴油进口量在1,300 万吨左右。我们认为泰昆石化（印尼）430 万吨成品油，在东南亚当地消化，压力会小于中国大陆同类型项目。化工品和广西钦州基地联动，双方共同持股延伸产业链。双方在广西钦州布点炼化下游产品的深加工基地，其中桐昆股份和新凤鸣分别持有广西桐昆石化65%和35%股权。印尼项目由桐昆股份和新凤鸣几乎同比例持股，双巨头深度绑定携手发展，我们认为对长丝行业的有序发展也更为有利。

涤纶长丝2Q23 环比改善，2024-2025 有望景气复苏。尽管2023 年行业新增产能较多，但1H23 行业盈利好于市场预期，目前行业库存仍处于低位。2024-2025 年长丝行业供应将减少，我们预计行业有望在2024 年后逐步走向平衡，景气度将进一步提升。

估值与建议

桐昆股份当前股价对应0.8 倍2023 年P/B，新凤鸣当前股价对应1.0 倍2023 年P/B，均处于历史较低位置。我们认为一方面两家公司主业涤纶长丝行业在逐步复苏，另一方面泰昆石化（印尼）项目如果顺利推动，将打开桐昆股份和新凤鸣的长期成长空间。我们维持桐昆股份和新凤鸣跑赢行业评级。

风险

印尼项目审批及建设进度不及预期；长丝需求持续低迷；油价大幅波动。

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