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    医药生物行业深度报告:制药行业“困境反转” 迎新景气周期 世界聚焦

    2023-06-19 15:22:09  |  来源:东吴证券股份有限公司  |  编辑:  |  


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    投资要点

    投资逻辑:1)2018 年以来制药行业“集采+疫情”利空因素反应较为充分,2023 年“院内复苏+集采出清”,两重重大边际改善共振,2Q23 有望迎业绩反转,步入新景气周期;2)2024-25 年,增长动能切换,新药放量、加速增长;同时,创新属性尚未在估值充分体现;3)板块景气度清晰,比较优势明确,估值和资金配置处历史低位,价值亟待重估。

    院内复苏:疫情大流行终结,院内诊疗有望复苏。2019 年底新冠疫情于武汉爆发,2020 年诊疗、出院人次大幅下滑,分别为49.4、2.1 亿人次,降幅分别为11.5、11.5%,为近5 年首次下滑。2023 年疫情大流行状态终结,我们认为就诊、住院、手术刚性较强,受宏观经济影响小,诊疗人次会有较大程度的恢复,促进院内药品消费的复苏。

    集采出清:我们判断2022 年为药品集采政策底。1)集采进程过半,国家规划2025 年完成500 个品种的集采,2018 年以来1-8 批带量采购已纳入333 个品种;2)存量品种数量有限,2019 年一致性评价受理数量为778 个,达到高峰,随后呈下滑趋势;3)百亿市值药企2023-25 年的集采风险多降至15%以下;胰岛素、CCB(钙拮抗剂)类降压药领域,未集采品种占比小于11%、28%;4)8 批集采39 个品种中选,恒瑞医药、科伦药业、信立泰、恩华药业、人福医药等主流制药企业,3 亿元以上量级仿制药基本不涉及。

    创新兑现:创新大势所趋,结构性机会凸显。1)政策层面,医保支付、审评审批、商业保险协同支持创新,新药评审、准入加速,医保支付力度走强,创新药市占率逐渐提高;2)新药存在结构性机会,2021 年国内vs 美国创新药市占率为11% vs 79%,存量品种集采为新药腾空间;3)企业增长动力充足,恒瑞医药、信立泰、海思科等企业,在研品种预期仍可带来当前收入1-2x 的增量;4)老树开新花,授权、引进催化丰富。科伦博泰ADC 与MSD 合作金额超百亿美元;恒瑞医药EZH2 实现对外授权等;海思科环伯酚、Protac 项目授权潜力大。

    市场方面:估值、基金配置水平历史低位,板块“困境反转”催化“戴维斯双击”。1)化学制剂板块市值总额超1.5 万亿元,多数公司具有“集采出清、新药放量”的“困境反转”逻辑,板块具有规模效应和赛道潜质;2)板块估值水平仍处于历史低位,恒瑞医药估值率先回到中枢之上,后线标的具有类似逻辑,2Q23 业绩整体释放有望催化估值修复;3)化学制药板块占公募基金股票投资市值比2016-2022 均值、2022 年分别2.18%、0.85%,配置水平仍未回到中枢水平,为增量资金的注入留足了空间。

    投资建议:全面看多优质制药企业,建议提高配置比例,具体思路:1)景气度中长期向上,便宜、估值修复弹性大(<25x PE / ~1x PEG):恩华药业、丽珠集团、人福医药、京新药业、仙琚制药、健康元等,未来三年整体复合增长中枢在15-20%,23 年PE 整体低于20X,比较优势突出;2)创新属性强,投资边际变化:恒瑞医药、科伦药业、海思科、信立泰;3)增速快、弹性大:吉贝尔,2023-25 年复合增速超35%,2023年估值仅29x。重点推荐:恒瑞医药、恩华药业、吉贝尔,建议关注:丽珠集团、京新药业、仙琚制药。

    风险提示:格局恶化、研发失败、医保控费、带量采购

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