轻工制造行业专题研究：消费属性持续验证 关注板块估值修复

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23年进一步印证我们对于家具需求消费属性的观点。如我们1月《轻工制造行业专题：春节早叠加315，如何看待家居需求复苏节奏》报告观点所述：“家具作为典型的大件可选耐用消费品，【家具社零】与【当年GDP】增速同步度较高，且疫情对家具社零需求影响程度大、回补速度或慢于全社会消费品零售总额”。复盘来看：1）年度维度，2011-2022 年【家具社零】与【当年GDP】相关系数R2 为87%，较2011-2021 年82%的相关度进一步提升，而2011-2019 年期间二者R2 也高达90%；2）季度维度，【季度家具社零】与【当季GDP】增速也同步度较高，1Q11-1Q23 二者相关系数R2 为80%，1Q23 家具社零同比增长4.6%、名义GDP 增速为4.5%。

看好板块Q2 业绩增速回升，我们预计下半年盈利复苏趋势不变。从基本面来看，虽然上半年家居C 端回暖进程仍有波折，但我们也看到年初至今，家居消费的复苏进程仍处于与2020 年相似的节奏通道中：

1）关于需求回补，第一波回补需求在2 个月内集中释放后开始降温，表现在家具社零增速于今年2 月小幅抬升后开始放缓，而2020 年家具社零增速于5 月回升至3%后开始回落，于20 年8 月见底。根据wind，23 年1-4 月家具社零同增4.3%，低于社零总额累计同增8.5%，基本符合我们此前认为家居需求回补速度或慢于社零总额的观点。2）关于消费力，我们以家用器具CPI 为参考，23 年4 月家用器具CPI 同比-1.2%，较22 年12 月同比+0.1%的水平进一步走低，表明当前对于家用器具的消费意愿和消费力或仍有待修复；对比2020 年，20 年2月家用器具CPI 同比-1.6%，于20 年8 月见到年内低点同比-2.1%。

考虑到今年家居企业开门红和315 活动订单传导至工厂的滞后效应，我们预计板块Q2 业绩增速将明显回升。同时，我们认为相比于过去的2022 年，今年企业的展业环境已显著改善，在消费逐步复苏的过程中看好具备强阿尔法的企业市场份额加速提升。

当前板块PE TTM 估值低于历史10%分位，关注估值修复弹性。近期家居板块情绪回调，当前板块PE TTM 估值处于近10 年历史8%分位，多数公司23 年当年PE 低于历史20%分位。我们认为，过去一段时间的估值回调已较为充分地反映了在当前经济环境下，市场对于家居行业景气降温的悲观预期。根据历史经验，家居板块每一轮行情往往在估值低位蓄势，且考虑到未来几个季度业绩表现仍有支撑，建议关注板块估值修复机会。公司推荐定制行业欧派家居、志邦家居、索菲亚、金牌厨柜，建议关注尚品宅配、我乐家居、好莱客、梦天家居；软体推荐慕思股份、喜临门、敏华控股、顾家家居；建议关注受益于竣工逻辑大宗业务占比高的江山欧派、皮阿诺、王力安防，家居卖场龙头美凯龙、居然之家，以及受益于智能化渗透率提升的国产卫浴龙头箭牌家居。

风险因素：经济复苏不及预期风险；原材料成本大幅上涨风险。

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