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    焦点热门:广发宏观:企业库存去化加速

    2023-05-28 14:27:45  |  来源:广发证券股份有限公司  |  编辑:  |  

    报告摘要:


    (相关资料图)

    4 月营收当月同比增长3.7%,增速较3 月加快3.1 个点,并带动累计同比小幅转正。不过这并不意味着营收增速已经触底,基数下降是主要贡献。1-4 月营收两年复合增速5.0%,较前值的5.9%继续走低。从营收的构成来看,4 月工业增加值两年复合增速1.3%,低于前值的4.4%;4 月PPI 同比-3.6%,低于前值的-2.5%。

    2023 年1-4 月规上工业企业营收同比增长0.5%,前值为-0.5%,企业营收累计增速由负转正;1-3 月、1-4 月营收两年复合增速分别为5.9%、5.0%。

    从单月趋势来看,1-2 月营收同比-1.3%,3 月营收当月同比增长0.6%1;国家统计局解读称,“4 月份,规模以上工业企业营业收入同比增长3.7%,增速较3 月份加快3.1 个点。”2从“量、价”两个维度拆解营收:4 月工业增加值同比增长5.6%,好于3 月的3.9%;4 月PPI 同比-3.6%,低于3 月的-2.5%。

    3 月工业增加值当月同比3.9%,去年同期当月同比5%,对应两年复合增速4.4%;4 月工业增加值当月同比5.6%,去年同期当月同比-2.9%;对应两年复合增速1.3%。

    1-4 月采掘、制造、公用事业营收累计同比分别为-4.5%、0.2%、6.7%,采矿业和公用事业营收分别较前值回落3.6 和0.9 个点,制造业营收累计同比较前值回升1.5 个点,制造业营收实现由负转正。

    4 月利润当月同比下降18.2%,降幅较3 月收窄1.0 个百分点。从“量、价、利润率”三因子拆解来看,生产向上、价格向下、利润率大致持平的格局延续。但和营收的情况类似,利润实际趋势增速仍在下行。扣除基数影响,利润两年复合增速从3 月的-4.0%下降为4 月的-13.5%。

    2023 年1-4 月利润同比-20.6%,好于前值的-21.4%。

    单月利润方面,“4 月份,规模以上工业企业利润同比下降18.2%,降幅较3 月份收窄1.0 个百分点,连续两个月收窄。”31-2 月、3 月、4 月利润两年复合增速分别为-10%、-4%、-13.5%。

    利润率方面,1-4 月营业收入利润率为4.95%,好于1-3 月的4.86%;同比下降1.32 个点,1-2 月、3 月同比降幅分别为1.29、1.3 个点。

    1-4 月,规上工业企业每百元营业收入中的成本为85.18 元,高于1-3 月的85.04 元;同比增加0.91 元,1-2  月、3月为同比分别增加0.9 元、0.91 元。

    1-4 月,规上工业企业每百元营业收入中的费用为8.4 元,低于1-3 月的8.49 元;同比增加0.31 元,1-2 月、3 月为同比分别增加0.2 元、0.36 元。

    从前4 个月情况看,电力和中游装备制造利润继续保持相对较高的增长。(1)三大类别中采掘、制造、公共事业利润累计同比分别为-12.3%、-27%、34.1%,制造和公用事业分别较前值回升2.4 和0.9 个点,采掘利润增速较前值下降6.5 个点;(2)12 个细分行业实现利润正增长,其中采掘2 个(有色和非金属矿)、中游装备制造4 个(交运、电气、通用、仪器仪表)、消费品制造3 个(饮料茶酒、烟草、汽车)、中间品1 个(橡塑)、公用事业2 个(电热供应、水的生产供应);(3)电热供应、交运设备、电气机械、通用设备分别实现47.2%、47.2%、30.1%、20.7%的高速增长;(4)原材料、中间品、计算机电子产业链利润累计降幅最大。

    1-4 月,采矿、制造、公共事业利润累计同比分别为-12.3%、-27%、34.1%,1-3 月同比分别为-5.8%、-29.4%、33.2%。

    采矿业内部,有色采选和非金属矿采选利润实行正增长,同比分别为6.7%和10.8%;煤炭开采、油气开采、黑色采选、开采辅助同比分别为-14.6%、-6%、-42.8%、-50%。

    制造业内部,交运设备(1-4 月利润累计同比47.2%,下同)、电气机械(30.1%)、通用设备(20.7%)、仪器仪表(9.6%)、饮料茶酒(11.6%)、烟草(6.7%)、汽车(2.5%)、橡塑(1.4%)8 个行业利润实现正增长;造纸(-51.6%)、石油炼焦(-87.9%)、化工(-57.3%)、化纤(-65%)、黑色冶炼(-99.4%)、有色冶炼(-55.1%)、计算机通信电子(-53.2%)、废弃资源利用(-62.5%)利润降幅超过50%,主要以原材料、中间品和计算机产业链为主。

    公用事业内部,电热供应、燃气、水的生产供应利润同比分别为47.2%、-4.7%、5.8%。

    从4 月边际变化来看,汽车、通用设备、黑色冶炼、橡塑利润增速改善最为显著。与一季度相比,四个行业利润累计增速分别回升26.7、13.3、12.5 和10.6 个点。统计局解读指出汽车部分受益于基数较低;通用设备受产业链恢复带动。

    与一季度相比,利润累计增速环比改善较为显著的行业,包括非金属矿采选(1-4 月利润累计同比较前值回升6.7 个点,下同)、黑色采选(4.1)、纺织(3.8)、印刷(4.3)、文教体娱用品(9.2)、石油炼焦(9.2)、化纤(5.4) 、橡塑(10.6)、非金属矿制品(3.2)、黑色冶炼(12.5)、金属制品(3.7)、通用设备(13.3)、汽车(26.7)、交运设备(8.2)、电气机械(3)、计算机通信电子(4.3)、仪器仪表(7.6)、燃气(3.5)、水的生产供应(5.8)。

    统计局解读称,“汽车行业因同期基数较低,利润大幅增长20.4 倍,增速较3 月份显著加快;通用设备行业受产业链恢复带动,利润增长63.7%,增速明显加快。”

    中游装备制造利润占比上行的特征凸显。与3 月相比,采掘业、原材料、装备制造增量利润占比分别上升2.2、1.2 和2.1 个点;中间品、消费品、公用事业增量利润占比分别下降0.5、4.2 和0.9 个点。与去年同期相比,采掘、原材料、中间品利润占比分别下降0.5、12.3 和0.7 个点,而装备制造、消费品、公用事业占比上行6.6、2.3 和4.7 个点。也就是说,考虑季节性影响之后,装备制造是改善最为明显的。这一点应和今年固定资产投资结构有关,基建、新基建、新产业投资相对景气,基础设施投资带动交运设备、光伏设备等投资带动电气机械、工业数字化转型带动通用设备。

    2023 年4 月,采掘业利润占比22.2%,2022 年4 月、2023 年1-2 月、3 月分别为22.8%、26.4%、20%。

    2023 年4 月,原材料工业4利润占比16.4%,2022 年4 月、2023 年1-2 月、3 月分别为28.7%、10.2%、15.2%。

    2023年4 月,工业中间品5利润占比3.3%,2022 年4 月、 2023年1-2月、3月分别为4.0%、3.2%、3.8%。

    2023 年4 月,装备制造6利润占比28.4%,2022 年4 月、2023 年1-2 月、3 月分别为21.8%、19.1%、26.3%。

    2023 年4 月,消费品制造利润占比19.5%,2022 年4 月、2023 年1-2 月、3 月分别为17.3%、33%、23.7%。

    2023 年4 月,公用事业利润占比9.6%,2022 年4 月、2023 年1-2 月、3 月分别为4.9%、7.8%、10.6%。

    企业名义和实际库存去化均明显加速。截至4 月末规上工业企业产成品存货名义同比增长5.9%,较前值下降3.2 个点,并创下2019 年12 月以来新低;实际库存(名义库存与PPI 差值)同比增长9.5%,较前值下降2.1个点。库存周期下行速度比预期要快。参照经验规律,目前工业品价格和库存水平对应的中性假设是二季度PPI触底,三季度中后段库存触底。

    截至2023 年4 月末,规上工业企业产成品存货同比5.9%,环比下降3.2 个点,降至2019 年12 月以来新低。

    按照分位值来看,当前5.9%的产成品存货增速位于2012 年以来库存水位的35.6%。

    以产成品存货名义增速减去PPI 来表征实际存货,实际存货同比增长9.5%,较前值回落2.1 个点。

    数据历史规律显示,企业库存同比拐点滞后于PPI 同比1-3 个季度左右。

    微观杠杆率仍处于2022 年初以来的上行趋势中,前期我们曾指出,这与企业所有者权益增速持续低于资产和负债增速有关。截至4 月末规上工业企业资产负债率57.3%,环比上行0.2 个点;同比上升0.3 个点,持平前值,1-2 月为同比上升0.2 个点。三大类别看,采矿业、制造业、公用事业资产负债率分别为56.5%、56.5%和61.6%,其中采矿和公共事业环比分别下降0.4 和0.3 个点,而制造业资产负债率环比上行0.3 个点。

    截至4 月末,规上工业企业资产负债率为57.3%,环比上行0.2 个点;同比上升0.3 个点7,持平前值,1-2 月为同比上升0.2 个点。

    4 月末,规上工业企业资产、负债、所有者权益同比分别增长7.3%、7.8%和6.5%,分别低于前值0.4、0.5 和0.3 个点。

    三大类别看,采矿业、制造业、公用事业资产负债率分别为56.5%、56.5%和61.6%,采矿和公用事业环比分别下降0.4 和0.3 个点,制造业环比上行0.3 个点。

    4 月广义财政收入增速、企业利润增速、16-24 岁调查失业率有不同程度承压,三者分别代表地方政府部门、企业部门、居民部门的状况,正如一季度政治局会议所指出的,“恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在”。政策继续出手扩内需的概率进一步上升。对于这一背景下的宏观面来说,一则需要观测PPI 底和企业利润底,二则需要观测政策空间,后续若存在二者共振的时段可能会带来较显著的预期变化。

    核心假设风险:第二轮感染期影响经济修复节奏;工业品价格偏弱拖累利润增速;国内政策稳增长力度不及预期;海外流动性收紧超预期 ;规上工业企业统计口径动态调整,倒推利润单月增速或与实际情况有细微出入。

    关键词:

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